La Fed si trova davanti a una sfida complessa: contenere un’inflazione che fatica a rientrare verso il target del 2%, senza compromettere una crescita economica che continua a mostrare una sorprendente resilienza. Un equilibrio delicato, destinato a influenzare le prospettive dei mercati obbligazionari e le scelte degli investitori nei prossimi mesi.
In questo scenario, il reddito fisso torna a ricoprire un ruolo centrale nella costruzione dei portafogli. I rendimenti dei Treasury statunitensi prossimi al 5% e quelli di numerose obbligazioni investment grade intorno al 6% offrono infatti opportunità che mancavano da tempo, consentendo di ottenere ritorni interessanti senza dover necessariamente aumentare l’esposizione al rischio di credito.
È questa la lettura di Ed Al-Hussainy, portfolio manager, e Balaji Venkataraman, client portfolio manager reddito fisso, di Columbia Threadneedle Investments, secondo cui il quadro macroeconomico attuale richiede un approccio selettivo, ma rende nuovamente interessante l’investimento obbligazionario di qualità. «I mercati obbligazionari si trovano oggi di fronte a una tensione sempre più evidente: da un lato una crescita economica che continua a sorprendere per la sua tenuta, dall’altro un’inflazione che, pur essendo scesa dai picchi post-pandemici, resta al di sopra del target della Fed», osservano i due esperti. Per la banca centrale americana, spiegano, la difficoltà consiste nel calibrare correttamente la politica monetaria. Un inasprimento eccessivo potrebbe frenare l’attività economica, mentre una risposta troppo debole rischierebbe di consolidare le pressioni sui prezzi, rendendo più difficile il ritorno alla stabilità.
Una Fed alle prese con un’inflazione persistente
Il processo di disinflazione negli Stati Uniti prosegue, ma il ritmo del rallentamento dei prezzi si è progressivamente ridotto. A contribuire alla persistenza dell’inflazione sono diversi fattori: un mercato del lavoro che rallenta, ma rimane solido, gli stimoli fiscali, le condizioni finanziarie ancora accomodanti, gli ingenti investimenti nelle infrastrutture per l’intelligenza artificiale e i prezzi energetici elevati, sostenuti dalle tensioni geopolitiche. Secondo Al-Hussainy e Venkataraman, questo insieme di elementi ha ridotto lo spazio di manovra della Fed, chiamata a decidere quanto rapidamente procedere con il restringimento monetario. «Il nodo principale è la distanza tra dati economici, che sembrano giustificare ulteriori rialzi, e i messaggi di prudenza di alcuni membri della Fed», sottolineano. Una divergenza che alimenta l’incertezza tra gli investitori, chiamati a interpretare una comunicazione della banca centrale non sempre lineare.
Il percorso seguito dalla Fed nel corso dell’anno ha infatti alternato fasi di cautela a momenti di maggiore restrittività, per poi tornare a un atteggiamento più paziente. La questione, tuttavia, non riguarda soltanto le decisioni sui tassi. La politica monetaria agisce anche attraverso le aspettative di famiglie e imprese. Se queste ultime ritengono che l’inflazione resterà sotto controllo, il compito della banca centrale diventa più semplice. In caso contrario, il rischio è che le aspettative di aumento dei prezzi si rafforzino, alimentando un circolo vizioso. «Mantenere una linea coerente è oggi più importante che mai», evidenziano i gestori di Columbia Threadneedle Investments.
Il rischio di un’inflazione stabilmente sopra il 2%
Uno dei principali interrogativi riguarda la possibilità che l’inflazione statunitense si stabilizzi su livelli superiori all’obiettivo ufficiale della Fed. La domanda interna continua infatti a mostrare una certa solidità, sostenuta dagli investimenti nell’intelligenza artificiale, dalla spesa delle imprese, dai prezzi elevati degli asset finanziari e immobiliari e da consumi che, almeno nel complesso, hanno finora resistito. «Il rischio è che l’inflazione si stabilizzi in un intervallo compreso tra il 2,5% e il 3%, al di sopra del target ufficiale», spiegano Al-Hussainy e Venkataraman. In uno scenario di questo tipo, la Fed si troverebbe davanti a una scelta cruciale: accettare un livello di inflazione più elevato come nuova normalità oppure proseguire con una politica monetaria restrittiva per riportare la crescita dei prezzi verso il 2%. «A nostro avviso, la strada più probabile è quella di un ulteriore inasprimento della politica monetaria», affermano i due esperti. Un orientamento che potrebbe avere conseguenze significative sull’andamento dei rendimenti obbligazionari, soprattutto sulle scadenze più sensibili alle aspettative relative ai tassi ufficiali.
Mercato del lavoro e consumi: emergono le prime fragilità
Un altro elemento da monitorare riguarda il mercato del lavoro americano. Il rallentamento nella creazione di nuovi posti di lavoro, secondo i gestori, deve essere interpretato anche alla luce dei cambiamenti demografici. La riduzione dell’immigrazione rispetto ai picchi registrati nel periodo post-pandemico ha infatti diminuito l’espansione della forza lavoro. Di conseguenza, una crescita occupazionale più debole non rappresenta necessariamente un segnale di deterioramento economico tanto preoccupante quanto potrebbe apparire a prima vista. «A preoccuparci è piuttosto la dinamica salariale», sottolineano Al-Hussainy e Venkataraman. La moderazione della crescita dei salari, infatti, in alcuni ambiti procede a un ritmo inferiore rispetto all’aumento dei prezzi, determinando un’erosione del potere d’acquisto delle famiglie.
Finora, i consumi hanno beneficiato soprattutto della solidità delle famiglie più abbienti, sostenute dai guadagni sui mercati azionari e immobiliari. Una dinamica che, tuttavia, potrebbe rivelarsi difficile da mantenere nel lungo periodo. I primi segnali di tensione stanno emergendo nei segmenti più fragili dell’economia, con un aumento delle insolvenze sui prestiti auto, maggiori pressioni sul credito al consumo e difficoltà nel rimborso dei prestiti studenteschi. «Sebbene questi indicatori non preannuncino necessariamente una recessione, suggeriscono che stiano comparendo le prime difficoltà nei segmenti a più basso reddito dell’economia», osservano gli esperti di Columbia Threadneedle Investments. Per gli investitori obbligazionari, questi segnali rappresentano un elemento da valutare con attenzione, soprattutto nella selezione delle emissioni societarie e nella determinazione del rischio di credito da assumere.
Il ritorno delle obbligazioni: rendimenti interessanti e maggiore protezione
Dopo la crisi finanziaria globale, per molti anni gli investitori alla ricerca di rendimenti significativi sono stati costretti a spostarsi verso segmenti più rischiosi del mercato. I titoli di Stato e le obbligazioni investment grade offrivano infatti remunerazioni estremamente contenute, rendendo più difficile costruire portafogli capaci di generare reddito senza aumentare l’esposizione al rischio.
Oggi il quadro appare profondamente cambiato. «I rendimenti dei Treasury si avvicinano al 5%, molte obbligazioni investment grade rendono intorno al 6% e il reddito fisso di qualità torna a offrire un rendimento interessante senza un eccessivo rischio di credito», evidenziano Al-Hussainy e Venkataraman. Il cambiamento non riguarda soltanto il livello delle cedole, ma anche il ruolo che le obbligazioni possono svolgere nella gestione complessiva del portafoglio. Se in passato la domanda principale era se avesse senso detenere titoli obbligazionari, oggi gli investitori si interrogano sulla possibilità di aumentare la duration, fissando rendimenti che potrebbero diventare meno accessibili qualora la Fed riuscisse a riportare l’inflazione sotto controllo.
Secondo i due esperti, questo rinnovato interesse poggia su quattro elementi fondamentali. Il primo è rappresentato dai rendimenti iniziali elevati, che offrono un margine di protezione contro la volatilità dei prezzi. Il secondo riguarda il potenziale di apprezzamento del capitale: se l’inflazione dovesse rallentare e i rendimenti scendere, le quotazioni delle obbligazioni potrebbero beneficiare di un movimento al rialzo. Il terzo elemento è la diversificazione, particolarmente importante dopo anni in cui molti portafogli si sono concentrati sull’azionario e sul credito più rischioso. Infine, il reddito fisso di qualità permette di ridurre il rischio complessivo degli investimenti senza necessariamente sacrificare le aspettative di rendimento. «Si tratta, a nostro avviso, di un cambiamento strutturale nel comportamento degli investitori», affermano Al-Hussainy e Venkataraman.
Deficit Usa, IA ed elezioni di midterm
Accanto alle prospettive della politica monetaria, i mercati obbligazionari devono fare i conti con alcune variabili strutturali e politiche. La prima riguarda la situazione dei conti pubblici statunitensi. Il deficit federale si colloca intorno al 6-6,5% del Pil, un livello particolarmente elevato al di fuori di una fase recessiva, mentre il costo degli interessi sul debito continua ad aumentare. Nonostante queste criticità, Al-Hussainy e Venkataraman ritengono che le preoccupazioni sulla sostenibilità fiscale non debbano essere interpretate necessariamente come il preludio a una crisi imminente. «Gli investitori convivono con questi timori da decenni e le emissioni crescenti di Treasury non hanno finora ridotto in modo duraturo la domanda di debito statunitense», osservano.
L’attenzione si sposta quindi sulle opportunità offerte dai differenziali di rendimento tra i diversi segmenti del mercato obbligazionario. Tra questi, i gestori individuano anche i mortgage-backed securities emessi dalle agenzie governative e altre alternative di qualità rispetto ai Treasury. Un’altra variabile centrale è rappresentata dall’intelligenza artificiale. Gli investimenti nelle infrastrutture tecnologiche continuano a sostenere la crescita statunitense e, contemporaneamente, alimentano le esportazioni di Paesi come Giappone, Taiwan e Corea del Sud.
Il fenomeno contribuisce anche ad alimentare la domanda di asset denominati in dollari. «Ne derivano una crescita più solida, ma anche pressioni inflazionistiche persistenti e un dollaro più forte», sottolineano i due esperti. Infine, lo scenario politico sarà influenzato dalle elezioni di metà mandato negli Stati Uniti. Gli investitori guardano in particolare alla possibilità di un governo diviso oppure di un Congresso a guida democratica. Storicamente, secondo Al-Hussainy e Venkataraman, i mercati hanno mostrato una preferenza per il primo scenario, in quanto riduce il rischio di grandi riforme e di iniziative fiscali inattese.
La qualità torna al centro delle strategie obbligazionarie
Il quadro complessivo rimane caratterizzato da numerose incognite: un’inflazione ancora persistente, una Federal Reserve alle prese con decisioni complesse, consumi che iniziano a mostrare segnali di fragilità, deficit pubblici elevati e un’incertezza politica destinata ad aumentare con l’avvicinarsi delle elezioni. Eppure, proprio questa combinazione di fattori contribuisce a rendere nuovamente interessante il reddito fisso. «Per la prima volta in molti anni gli investitori possono costruire portafogli più prudenti senza rinunciare al rendimento», concludono Al-Hussainy e Venkataraman. La strategia, tuttavia, deve rimanere improntata alla selettività. I rendimenti di partenza offrono oggi un margine di sicurezza che mancava da oltre un decennio, ma la scelta delle emissioni e dei segmenti di mercato resta determinante per cogliere le opportunità disponibili.
«È importante essere selettivi e puntare sulla qualità», sottolineano i gestori, indicando nei differenziali di spread tra le diverse categorie obbligazionarie un ulteriore elemento da sfruttare. La questione, dunque, non è più soltanto se inserire le obbligazioni in portafoglio. «Più che chiedersi se detenere obbligazioni, oggi la domanda è quanto e come aumentarne il peso in portafoglio».