Settembre 2026 segna un momento di stasi per le principali banche centrali mondiali. Sia la Banca Centrale Europea che la Federal Reserve americana hanno deciso di interrompere il ciclo di rialzi, ma secondo Paul Saint-Pasteur, gestore del Team Global Fixed Income di Payden & Rygel, “il ciclo dei tassi non può ancora considerarsi concluso”. L’inflazione, infatti, ha nuovamente sorpreso al rialzo, alimentata da una combinazione di fattori che le autorità monetarie faticano a ignorare.
“Le pressioni energetiche, gli investimenti legati all’intelligenza artificiale, i dazi e una crescita resiliente stanno riducendo il margine delle banche centrali per guardare oltre le pressioni sui prezzi”, spiega Saint-Pasteur. Il prossimo dato sull’inflazione al consumo, atteso nelle prossime settimane, sarà “decisivo” per comprendere se la pausa attuale potrà trasformarsi in una sosta più lunga o se invece si renderà necessario un ulteriore intervento restrittivo. Secondo il gestore, “la soglia per un ulteriore rialzo dei tassi è oggi più bassa rispetto a pochi mesi fa”, segnale che i mercati dovrebbero interpretare con cautela.
Curve dei rendimenti: il ritorno della pendenza
Sul fronte obbligazionario, ciò che più colpisce gli analisti è il progressivo inspessimento delle curve dei rendimenti. Pur rimanendo ancora relativamente contenute, le curve stanno mostrando segnali di una pendenza che potrebbe accentuarsi nei prossimi mesi. Saint-Pasteur sottolinea come “il differenziale tra il Bund tedesco a 30 anni e quello a due anni sia attorno agli 85 punti base, un premio modesto a fronte di una duration circa dieci volte superiore”.
Le prospettive del gestore di Payden & Rygel sono chiare: “Nei prossimi mesi ci attendiamo un’ulteriore accentuazione della pendenza, sostenuta da una maggiore offerta di titoli di Stato, rischi fiscali, aspettative di inflazione persistenti e dalla graduale normalizzazione del term premium”. Dopo anni in cui i bilanci delle banche centrali hanno compresso artificialmente questo premio, “la loro progressiva riduzione sta riportando maggiore remunerazione richiesta dagli investitori sulle scadenze lunghe”. Di conseguenza, il team di Saint-Pasteur “privilegia la parte breve e intermedia della curva, evitando quella lunga”.
Il rialzo dei rendimenti a lungo termine: strutturale o temporaneo?
Uno dei punti chiave dell’analisi riguarda la natura del recente rialzo dei rendimenti a lunga scadenza. Secondo Saint-Pasteur, “il recente rialzo dei rendimenti a lunga scadenza è stato guidato soprattutto dall’aumento dei rendimenti reali e del premio richiesto dagli investitori per detenere duration, mentre le aspettative di inflazione sono rimaste complessivamente ben ancorate”. Questo quadro suggerisce che non si tratti di un semplice aggiustamento temporaneo, ma piuttosto di “un cambiamento strutturale”.
I mercati obbligazionari, prosegue l’analista, “stanno incorporando maggiore vulnerabilità a futuri shock di offerta e crescenti interrogativi sulla sostenibilità dei deficit pubblici”. A ciò si aggiunge “l’ingente emissione societaria legata agli investimenti in AI, che compete per il capitale disponibile con i Treasury Usa e gli altri titoli di Stato”. Saint-Pasteur richiama l’attenzione anche su un elemento meno discusso ma non meno rilevante: “L’incertezza sulla funzione di reazione e sull’indipendenza della Fed rappresenta un ulteriore fattore di rischio”. La maggiore spesa pubblica per difesa e infrastrutture, infine, “rafforza la dinamica: l’offerta netta di debito sovrano a lunga scadenza aumenta proprio mentre le banche centrali riducono il sostegno dei propri bilanci e le società ricorrono maggiormente al debito a lunga scadenza”.
Credito: valutazioni poco favorevoli e asimmetria sfavorevole
Il comparto del credito non offre scenari più rassicuranti. Saint-Pasteur osserva che “gli spread option-adjusted dell’high yield erano attorno ai 280 punti base all’inizio di agosto, nel decile più contenuto della serie storica e ben al di sotto della media di lungo periodo, prossima ai 450 punti base”. In termini pratici, ciò significa che “il carry può ancora offrire un rendimento interessante nei prossimi mesi, ma gli spread garantiscono una protezione limitata: un loro allargamento di 100 punti base potrebbe cancellare più di un anno di carry”.
La conclusione del gestore è netta: “L’asimmetria è quindi meno favorevole, con un margine di allargamento molto superiore a quello di restringimento”. Questo, precisa, “non implica abbandonare il credito, ma richiede maggiore disciplina”. Con curve relativamente piatte e valutazioni elevate rispetto agli standard storici, Saint-Pasteur e il suo team “preferiscono il rischio di credito a quello di duration sulle scadenze lunghe, selezionando gli strumenti in cui struttura e qualità dell’emittente offrono una protezione significativa”.
Carry e selezione: le parole d’ordine per i prossimi mesi
Il futuro del reddito fisso, secondo l’analisi di Payden & Rygel, sarà sempre più legato alla capacità di estrarre valore dalla selezione dei singoli titoli piuttosto che da un rialzo generalizzato dei prezzi. “Il carry resterà, a nostro avviso, il principale motore del rendimento in eccesso”, afferma Saint-Pasteur. Le opportunità più interessanti si concentrano in due aree specifiche: “i mercati emergenti in valuta forte, soprattutto tra gli emittenti corporate, e gli strumenti cartolarizzati, tra cui i collateralized loan obligation (CLO) denominati in euro e gli asset-backed securities in dollari ed euro”.
Al contrario, il gestore mantiene “un’esposizione limitata alle obbligazioni corporate investment grade a lunga scadenza, dove gli spread sono particolarmente compressi, e al debito con rating più basso, single-B e CCC”. Il messaggio finale di Saint-Pasteur è di prudenza ma non di disimpegno: “In un contesto di incertezza sulla politica monetaria, maggiore offerta e premi per il rischio contenuti, il reddito fisso conserva il proprio appeal, ma i rendimenti saranno sempre più legati al carry, al posizionamento e alla selezione dei titoli, piuttosto che a un rialzo generalizzato della duration”.