A cura di Stefano Fiorini
I debiti governativi hanno registrato un generale aumento negli ultimi 25 anni, con l’unica eccezione della Germania che, come mostra il grafico sottostante, ha mantenuto relativamente stabile il rapporto debito pubblico/Pil. Tuttavia, questo rapporto è destinato a crescere negli anni a venire, poiché la Germania ha approvato una serie di misure fiscali che dovrebbero portarlo al di sopra del 70% entro il 2030, rispetto all’attuale 62%. A ogni crisi economica, a partire da quella finanziaria del 2008, gli Stati hanno cercato di far fronte alle emergenze aumentando la spesa pubblica, finanziata attraverso la creazione di un debito pubblico crescente. In particolare, si nota un aumento della spesa pubblica successivamente alla crisi del 2008 e a quella legata al Covid nel 2020.
La volontà di attuare politiche di austerità si è progressivamente ridotta e, a oggi, nessuna forza politica propone un forte riequilibrio dei bilanci statali. Si tratta di una tendenza globale, trasversale agli schieramenti politici, dalle destre alle sinistre. Parlare di riequilibrio delle finanze pubbliche implica spesso una sconfitta elettorale, poiché tra gli elettori si è diffusa la convinzione che l’incremento del debito sia indolore e che gli eventuali effetti negativi si manifesteranno solo in un futuro lontano. In realtà, la traiettoria attuale, se mantenuta, potrebbe condurre a una crisi del debito governativo prima del previsto. Tale crisi potrebbe manifestarsi con un rialzo improvviso dei tassi di interesse, qualora gli investitori percepissero l’incapacità degli Stati di invertire la rotta. Un esempio è il cosiddetto Liz Truss moment, quando i tassi sul debito britannico aumentarono bruscamente in risposta all’annuncio di una serie di tagli fiscali senza copertura sul fronte spesa, che portarono alle dimissioni dell’allora Primo Ministro. La Banca Centrale inglese fu costretta a intervenire per stabilizzare i tassi di interesse. La crescita del debito pubblico pone serie difficoltà alle banche centrali: il rialzo dei tassi degli ultimi anni comporta esborsi sempre più elevati per il pagamento degli interessi, generando un circolo vizioso, come evidenziato nel grafico sottostante. Le autorità politiche auspicano una riduzione dei tassi per alleggerire il peso della spesa per interessi sulle finanze pubbliche. Negli ultimi mesi questo è particolarmente evidente negli Stati Uniti (ma non esclusivamente lì).
Negli Usa l’amministrazione Trump sta cercando di modificare la composizione della Federal Reserve per orientare il comitato verso un abbassamento dei tassi, nonostante un’inflazione superiore al target della banca centrale. Anche in Giappone, la Bank of Japan continua a mantenere i tassi di interesse allo 0,5%, nonostante un’inflazione vicina al 3%. Cosa può fare un investitore nel comparto del reddito fisso in questo scenario? I rendimenti al netto dell’inflazione futura del reddito fisso probabilmente continueranno a essere poco entusiasmanti nei prossimi anni. La necessità di ridurre il peso reale del debito pubblico spingerà le banche centrali a tollerare livelli di inflazione superiori ai loro target. Il caso del Giappone è emblematico: grazie a tassi di interesse nominali bassi rispetto all’inflazione, il rapporto debito/Pil è in diminuzione, pur rimanendo su livelli elevati. Alle banche centrali non sarà consentito essere troppo aggressive nell’aumento dei tassi, per evitare che una possibile recessione possa far risalire il rapporto debito/Pil. Il riequilibrio del peso del debito passerà quindi attraverso un’erosione del debito tramite inflazione. Riteniamo che questo sia lo scenario più probabile. L’inflazione, tuttavia, ha un costo sociale significativo, che colpisce soprattutto le fasce più basse della popolazione, il cui potere d’acquisto continua a essere eroso. Per invertire questa tendenza sarebbe necessario un cambiamento politico, con l’ascesa di partiti dotati di un programma concreto di difesa dei ceti meno abbienti. Al momento, però, questo scenario non sembra all’orizzonte. Per l’investitore, restano alcune strategie di difesa: A) Investire in inflation-linked bond, soprattutto negli Stati Uniti, dove l’amministrazione Trump sembra intenzionata a mantenere tassi bassi. B) Posizionarsi per una curva dei rendimenti più ripida, anche se gran parte del movimento sembra essersi già realizzata. C) Diversificare verso segmenti del reddito fisso nei mercati emergenti in valuta locale, dove il peso del debito pubblico è inferiore e i tassi reali sono storicamente elevati. In questo senso, America Latina ed Europa dell’Est sembrano offrire le migliori opportunità d’investimento.