Secondo Kerstin Hottner, Head of Commodities & Portfolio Manager di Vontobel, il mercato petrolifero potrebbe gradualmente allentare le tensioni se i flussi attraverso lo Stretto di Hormuz resteranno regolari. Ma le difficoltà nella raffinazione continuano a sostenere i prezzi dei prodotti petroliferi, mentre in Europa il gas naturale rimane esposto ai rischi legati alle forniture e alle condizioni meteorologiche.
Le materie prime continuano a rappresentare uno dei principali fattori di rischio per i mercati finanziari in vista dell’ultimo trimestre del 2026. Le oscillazioni dei prezzi dell’energia, alimentate dalle tensioni geopolitiche e dalle incertezze sugli approvvigionamenti, si ripercuotono sulle aspettative di inflazione, sulle decisioni delle banche centrali e sulle valutazioni delle diverse classi di attività. Le conseguenze sono già visibili sul mercato obbligazionario, dove l’aumento dei rendimenti riflette le preoccupazioni degli investitori sia per le pressioni inflazionistiche sia per i rischi legati ai conti pubblici.
In questo contesto, l’evoluzione del mercato energetico richiede di distinguere tra le dinamiche del petrolio greggio, quelle dei prodotti raffinati e quelle del gas naturale, che presentano equilibri differenti tra domanda e offerta.
Hottner, individua proprio in queste differenze uno degli elementi determinanti per le prospettive delle materie prime nei prossimi mesi. Se da un lato il mercato del greggio mostra segnali di progressivo riequilibrio, dall’altro le difficoltà nella raffinazione e le incertezze sulle forniture di gas continuano a sostenere i prezzi e a rendere elevata la volatilità.
Petrolio, il premio geopolitico sostiene ancora le quotazioni
Nel corso di settembre, i flussi petroliferi attraverso lo Stretto di Hormuz hanno registrato una ripresa significativa. Alla fine del mese, le esportazioni complessive dal Medio Oriente erano salite a circa 15 milioni di barili al giorno. L’incremento dei volumi disponibili sul mercato ha contribuito a ridurre il deficit globale di petrolio, portandolo a pochi milioni di barili quotidiani.
Alla luce di questo miglioramento, le quotazioni del greggio potrebbero apparire più elevate di quanto giustificato dai soli fondamentali dell’offerta e della domanda. Tuttavia, come sottolinea Hottner, «nel mercato rimane incorporato un sostanziale premio di rischio geopolitico».
Le stime di questo premio variano a seconda della metodologia utilizzata, ma attualmente si collocano nell’intervallo di 20-25 dollari al barile. Si tratta di una componente significativa del prezzo del petrolio, che riflette i timori degli operatori per la possibilità di nuove interruzioni delle forniture e per un eventuale deterioramento della situazione geopolitica in Medio Oriente.
Il mercato, quindi, non guarda soltanto ai quantitativi di greggio che raggiungono effettivamente i consumatori, ma continua a incorporare nei prezzi il rischio che i flussi commerciali possano subire nuovi rallentamenti.
Per Vontobel, questa componente di incertezza continuerà a condizionare l’andamento del petrolio. «Prevediamo che il mercato petrolifero continui a essere fortemente influenzato dalle notizie di attualità», osserva Hottner, evidenziando come gli sviluppi geopolitici possano provocare movimenti anche significativi delle quotazioni nel breve periodo.
Lo scenario di base della casa d’investimento rimane comunque relativamente costruttivo sul fronte del riequilibrio dell’offerta. «Prevediamo che i prezzi del greggio si attenuino gradualmente rispetto ai livelli attuali, a condizione che rimangano garantiti flussi sufficienti attraverso lo Stretto di Hormuz», spiega la responsabile delle materie prime di Vontobel.
Il progressivo miglioramento dei bilanci fisici del mercato dovrebbe infatti ridurre la pressione sui prezzi, purché non si verifichino nuove interruzioni delle forniture. In questo scenario, anche la struttura della curva dei futures potrebbe normalizzarsi gradualmente.
La backwardation potrebbe attenuarsi
Uno degli indicatori da osservare è la struttura temporale dei prezzi del petrolio, caratterizzata attualmente da una forte backwardation. Questa configurazione si verifica quando i contratti con scadenza più ravvicinata vengono negoziati a prezzi superiori rispetto a quelli con consegna futura.
Una backwardation accentuata segnala generalmente che il mercato attribuisce un valore particolarmente elevato alla disponibilità immediata della materia prima, soprattutto quando le scorte sono ridotte o esistono rischi concreti di interruzioni dell’offerta.
Se i flussi attraverso Hormuz resteranno regolari e il mercato continuerà a recuperare un equilibrio più sostenibile tra domanda e offerta, la differenza tra prezzi a breve e a lunga scadenza potrebbe progressivamente ridursi.
Hottner ritiene che «parte dell’estrema situazione di backwardation attualmente insita nella curva dei futures dovrebbe normalizzarsi lentamente», in linea con il miglioramento dell’equilibrio fisico del petrolio.
Questo non significa necessariamente che le quotazioni siano destinate a scendere senza interruzioni. Il premio geopolitico potrebbe continuare a provocare oscillazioni significative, mentre eventuali nuovi shock dell’offerta potrebbero invertire rapidamente la tendenza. La prospettiva di un graduale ribasso del greggio resta dunque legata soprattutto alla continuità dei flussi commerciali e all’assenza di nuove crisi.
Diesel e benzina, il vero problema è la raffinazione
Se le prospettive del petrolio greggio mostrano segnali di miglioramento, il quadro cambia sensibilmente quando si passa ai prodotti raffinati. È proprio in questo segmento che Vontobel individua le maggiori criticità, con particolare riferimento al diesel.
«Sebbene la situazione dei saldi del petrolio greggio stia migliorando, continuiamo a ritenere che il vero collo di bottiglia risieda ora nei prodotti raffinati, in particolare nel diesel», afferma Hottner.
La distinzione è importante. Un aumento della disponibilità di greggio non si traduce automaticamente in una maggiore offerta di gasolio e benzina: per ottenere questi prodotti è necessario disporre di capacità di raffinazione funzionanti, infrastrutture operative e sistemi logistici in grado di trasferire le forniture ai mercati di destinazione.
A differenza di quanto può accadere con le interruzioni delle forniture di greggio, le carenze nella raffinazione non possono essere risolte rapidamente. La riattivazione degli impianti danneggiati o fermati richiede tempo e investimenti, mentre la costruzione di nuove capacità produttive rappresenta un processo ancora più lungo.
Per questo motivo, la strategia di Vontobel privilegia il gasolio e la benzina rispetto al petrolio greggio. «Continuiamo a privilegiare il gasolio e la benzina», conferma la responsabile delle materie prime, indicando come le tensioni sul mercato dei prodotti raffinati possano persistere anche in presenza di un graduale riequilibrio dell’offerta di greggio.
Impianti fermi e logistica costosa aggravano la scarsità
Il primo fattore che contribuisce alla rigidità del mercato è rappresentato dalla capacità di raffinazione ancora indisponibile a causa dei conflitti in Russia e in Medio Oriente. Secondo le stime riportate da Vontobel, tra 5 e 6 milioni di barili al giorno di capacità di raffinazione rimangono fuori servizio.
Si tratta di un quantitativo rilevante, che continua a ridurre la produzione potenziale di carburanti e a incidere sulle scorte globali di prodotti petroliferi.
A questo si aggiungono le persistenti interruzioni delle infrastrutture russe di raffinazione, per le quali non si intravede una soluzione rapida. Il protrarsi di questi problemi limita la possibilità di aumentare l’offerta in tempi brevi proprio mentre il mercato avrebbe bisogno di maggiore flessibilità per assorbire eventuali nuovi shock.
Un secondo elemento critico riguarda le aspettative sulle esportazioni cinesi di prodotti petroliferi, che secondo Hottner appaiono eccessivamente ottimistiche.
Anche quando esistono quantitativi potenzialmente disponibili, infatti, i costi di trasporto possono rendere economicamente meno conveniente trasferire petrolio e derivati da una regione all’altra. Le tariffe marittime sono aumentate vertiginosamente, raggiungendo livelli eccezionali.
In alcuni casi, il costo giornaliero per una superpetroliera, o VLCC, impiegata per trasportare petrolio dal Medio Oriente all’Asia è passato da circa 100.000 dollari a oltre un milione di dollari.
Questa impennata dei costi logistici modifica le convenienze economiche degli operatori e può ridurre i flussi commerciali. «Costi di questo tipo inducono le raffinerie a essere riluttanti a importare petrolio greggio, con la conseguenza di una minore produzione di prodotti petroliferi», è la spiegazione di Hottner.
Il risultato è un mercato nel quale le difficoltà non dipendono esclusivamente dalla disponibilità della materia prima, ma anche dalla capacità di trasformarla e distribuirla in modo efficiente.
Le riserve strategiche potrebbero offrire un sollievo limitato
Un ulteriore elemento di attenzione riguarda i recenti annunci di prelievi dalle riserve strategiche. Queste misure possono contribuire ad aumentare temporaneamente l’offerta disponibile e a contenere le tensioni sui prezzi, ma il loro effetto potrebbe essere inferiore a quanto suggerito dai titoli di giornale.
Secondo l’analisi di Vontobel, una parte consistente dei volumi annunciati deriva da programmi già comunicati in precedenza. Di conseguenza, l’effettivo incremento delle quantità aggiuntive disponibili potrebbe risultare meno significativo di quanto percepito inizialmente dal mercato.
In Europa, inoltre, le discussioni sull’eventuale utilizzo delle riserve di gasolio sollevano interrogativi sull’opportunità di attingere alle scorte con troppo anticipo rispetto ai rischi futuri.
Hottner mette in evidenza una possibile conseguenza: se dovesse verificarsi una nuova interruzione dell’approvvigionamento in un momento successivo, la capacità di intervenire attraverso ulteriori rilasci di scorte potrebbe essere più limitata.
«Nel caso in cui si verificasse un’altra interruzione dell’approvvigionamento nel prossimo futuro, il prezzo del gasolio potrebbe registrare un’impennata ancora maggiore, poiché le riserve strategiche sarebbero ormai esaurite», avverte la responsabile di Vontobel.
Il tema non riguarda quindi soltanto la disponibilità immediata di carburanti, ma anche la capacità dei mercati di affrontare eventuali nuove emergenze. Le riserve strategiche rappresentano uno strumento di stabilizzazione, ma il loro utilizzo riduce il margine di protezione disponibile per il futuro.
Domanda resiliente nonostante i prezzi elevati
A rendere più difficile il riequilibrio del mercato è anche la tenuta della domanda. Nonostante il diesel abbia raggiunto livelli eccezionalmente elevati rispetto al petrolio greggio, i consumi degli utilizzatori finali si sono dimostrati finora più resilienti del previsto.
In altre parole, il rincaro dei carburanti non ha ancora prodotto una contrazione sufficientemente ampia della domanda da compensare le difficoltà dell’offerta.
Questo elemento contribuisce a mantenere il mercato dei prodotti raffinati particolarmente teso. Quando i consumi reagiscono poco agli aumenti dei prezzi e, allo stesso tempo, la produzione è limitata da problemi strutturali, il riequilibrio può richiedere quotazioni elevate per un periodo prolungato.
Per Hottner, la combinazione tra capacità di raffinazione ridotta, difficoltà logistiche, disponibilità incerta delle riserve e domanda resistente rappresenta un insieme di fattori che giustifica una maggiore cautela sulle prospettive di diesel e benzina rispetto a quelle del greggio.
La conseguenza per i mercati energetici è una possibile divergenza tra le diverse componenti della filiera petrolifera: il prezzo della materia prima potrebbe gradualmente scendere, mentre quello dei carburanti potrebbe rimanere sostenuto dalle persistenti strozzature produttive.
Gas europeo, prezzi elevati e rischio inverno
Le prospettive del gas naturale presentano a loro volta differenze significative a seconda dell’area geografica. Vontobel mantiene infatti una valutazione distinta tra Europa e Stati Uniti, alla luce delle differenti condizioni dell’offerta, delle scorte e delle infrastrutture.
Nel mercato europeo, i prezzi del gas sono quasi triplicati dall’inizio del 2026. A sostenerli sono soprattutto le persistenti tensioni in Medio Oriente e il protrarsi delle interruzioni delle forniture di gas naturale liquefatto (GNL) dal Qatar, che si estendono ormai verso una fase avanzata della stagione invernale.
La situazione è resa più delicata dai livelli particolarmente bassi delle scorte in alcune aree del continente, soprattutto in Germania. In queste condizioni, il sistema europeo rimane fortemente esposto all’andamento delle temperature nei prossimi mesi.
Un inverno mite contribuirebbe a contenere i consumi per il riscaldamento e a ridurre la pressione sulle riserve. Al contrario, un periodo di freddo intenso potrebbe aumentare rapidamente la domanda e accentuare la competizione per i quantitativi di gas disponibili.
Secondo Hottner, «il mercato rimane fortemente dipendente da un inverno mite», proprio perché la combinazione tra scorte ridotte e difficoltà nelle forniture lascia meno margine per assorbire un aumento dei consumi.
I prezzi europei, superiori a 80 euro per megawattora, riflettono questa vulnerabilità. A questi livelli, anche variazioni relativamente contenute delle aspettative meteorologiche o delle prospettive di approvvigionamento possono tradursi in movimenti significativi delle quotazioni.
El Niño, un fattore di incertezza per le temperature
Le condizioni meteorologiche rappresentano quindi una variabile determinante per il mercato europeo del gas. El Niño tende generalmente ad aumentare le probabilità di un inverno più mite in Europa, uno scenario che contribuirebbe ad attenuare la domanda di energia per il riscaldamento.
Tuttavia, questo fenomeno non garantisce temperature costantemente elevate. Può infatti associarsi a una maggiore probabilità di perturbazioni del vortice polare, con la possibilità che si verifichino ondate di freddo brevi ma particolarmente intense.
È proprio questa incertezza a rendere difficile una valutazione univoca delle prospettive del gas europeo. Anche se lo scenario di fondo dovesse favorire temperature relativamente miti, eventuali episodi di freddo intenso potrebbero provocare picchi della domanda in un momento in cui le scorte sono già sotto pressione.
La dipendenza dalle condizioni meteorologiche si somma dunque ai rischi geopolitici e alle difficoltà di approvvigionamento, contribuendo a mantenere elevato il premio incorporato nelle quotazioni.
Per gli investitori, il punto centrale è che il mercato europeo potrebbe rimanere particolarmente sensibile alle notizie relative alle forniture di GNL e alle previsioni del tempo. Un miglioramento delle condizioni di approvvigionamento o un inverno più mite del previsto potrebbero favorire una correzione dei prezzi; al contrario, nuove interruzioni o un improvviso aumento della domanda potrebbero alimentare ulteriori rialzi.
Gas statunitense, un mercato più equilibrato
Negli Stati Uniti, il quadro appare decisamente diverso. Il mercato del gas naturale beneficia di una disponibilità relativamente abbondante, di livelli di stoccaggio soddisfacenti e di una produzione crescente di gas associato proveniente dal Permian Basin, una delle principali aree petrolifere del Paese.
Il gas associato è quello prodotto insieme al petrolio durante l’estrazione. L’aumento dell’attività petrolifera può quindi contribuire a incrementare anche la disponibilità di gas naturale, rafforzando l’offerta complessiva.
A sostenere ulteriormente il mercato dovrebbe intervenire la nuova capacità di trasporto attraverso gasdotti, destinata a entrare in funzione nel quarto trimestre. L’ampliamento delle infrastrutture permetterà di convogliare ulteriori volumi verso i mercati di consumo, riducendo eventuali colli di bottiglia logistici.
Secondo Hottner, questi fattori dovrebbero mantenere il bilancio tra domanda e offerta ampiamente in surplus, anche nel caso in cui le temperature risultassero più rigide del previsto.
Il mercato statunitense appare quindi meno vulnerabile rispetto a quello europeo agli shock della domanda invernale. La maggiore disponibilità di gas, insieme all’espansione della capacità di trasporto, offre una protezione più consistente contro eventuali aumenti dei consumi.
La strategia di Vontobel: cautela sul gas Usa e attenzione ai prodotti raffinati
Le differenze tra Europa e Stati Uniti si riflettono direttamente nelle indicazioni operative di Vontobel. Mentre il mercato europeo rimane esposto al rischio di nuove tensioni sui prezzi, quello americano presenta fondamentali più favorevoli all’offerta.
Per questa ragione, Hottner sottolinea che «continuiamo a considerare eventuali rialzi dei prezzi del gas naturale negli Stati Uniti come opportunità di vendita».
La valutazione riflette l’aspettativa che l’abbondanza di offerta e il rafforzamento delle infrastrutture possano limitare la durata di eventuali rialzi, anche in presenza di condizioni meteorologiche meno favorevoli.
Sul petrolio, invece, la strategia distingue tra greggio e prodotti raffinati. Per il primo, il graduale miglioramento dei flussi e la riduzione del deficit globale potrebbero favorire un’attenuazione delle quotazioni, sempre che lo Stretto di Hormuz continui a garantire transiti sufficienti. Per diesel e benzina, le difficoltà della raffinazione e la rigidità dell’offerta suggeriscono invece una maggiore cautela rispetto alle prospettive di un rapido ritorno alla normalità.
Il quadro delineato da Vontobel restituisce quindi un mercato energetico ancora attraversato da forti divergenze. La disponibilità di petrolio greggio sta migliorando, ma le strozzature nella produzione dei carburanti continuano a rappresentare un problema. In Europa, il gas resta esposto a un inverno potenzialmente critico, mentre negli Stati Uniti l’abbondanza di offerta limita i rischi di squilibrio.
Come conclude implicitamente l’analisi di Hottner, per comprendere l’evoluzione delle materie prime nei prossimi mesi non sarà sufficiente osservare l’andamento dei prezzi: occorrerà seguire soprattutto la disponibilità effettiva delle forniture, la capacità delle infrastrutture di rispondere alla domanda e l’evoluzione delle tensioni geopolitiche. Sono questi fattori, più delle sole oscillazioni delle quotazioni nel breve periodo, a determinare i rischi per l’inflazione e le conseguenze sui mercati finanziari globali.