Il panorama economico globale ha subito una trasformazione profonda negli ultimi anni. La pandemia di COVID, l’invasione russa dell’Ucraina e le recenti crisi in Medio Oriente hanno segnato l’inizio di una nuova era caratterizzata da shock dell’offerta più ampi e frequenti. Questi eventi hanno determinato un’inflazione più elevata e volatile, segnando un netto distacco dal periodo pre-pandemico caratterizzato da prezzi stabili e tassi di inflazione contenuti.
Secondo Guillermo Felices, global investment strategist di PGIM Credit, “sembra che shock dell’offerta più ampi e più frequenti siano destinati a rappresentare il nuovo regime”. Questo scenario comporta implicazioni significative per la politica monetaria e, di conseguenza, per i mercati finanziari. Le banche centrali saranno probabilmente più reattive agli shock inflazionistici, contribuendo a smorzare le aspettative di inflazione a lungo termine.
Le tre implicazioni per la politica monetaria
Felices identifica tre implicazioni fondamentali per la politica monetaria in questo nuovo contesto. La prima riguarda la necessità per le banche centrali di mantenere opzionalità: “in un contesto caratterizzato da shock imprevedibili, le banche centrali preferiranno mantenere opzionalità”, spiega lo strategist. Ciò significa che saranno più riluttanti a impegnarsi su percorsi dei tassi predefiniti e più propense a modificare le proprie decisioni al variare delle condizioni economiche.
La seconda implicazione è che, con tassi di riferimento più vicini al livello neutrale, è meno probabile che i tassi di interesse si trovino al limite inferiore effettivo. Di conseguenza, le banche centrali si allontaneranno dalla forward guidance come strumento di impegno a mantenere i tassi bassi a tempo indeterminato, come avveniva nel decennio precedente al COVID.
Infine, Felices sottolinea che “poiché è probabile che l’inflazione si discosti dall’obiettivo per periodi più lunghi rispetto al passato, le banche centrali dovranno essere più attive per dimostrare il proprio impegno nei confronti dell’obiettivo di inflazione”. Guardare oltre gli shock dell’offerta non significa restare inerti quando si tratta di adeguare i tassi di riferimento.
Volatilità dell’inflazione e frequenza delle variazioni di politica monetaria
Il contesto di inflazione persistentemente superiore all’obiettivo potrebbe portare a un disancoraggio asimmetrico delle aspettative di inflazione verso l’alto. In questo scenario, “le aspettative reagiscono più rapidamente o addirittura in misura sproporzionata agli shock al rialzo dei prezzi”, avverte Felices. Le banche centrali potrebbero reagire alle deviazioni delle aspettative di breve termine in modo più tempestivo, per evitare il consolidamento di aspettative e inflazione superiori all’obiettivo.
L’esperto di PGIM Credit prevede che il nuovo regime si traduca in un maggior numero di variazioni della politica monetaria e, di conseguenza, in una maggiore volatilità sulla parte breve della curva dei rendimenti. Questa volatilità si trasmette ai tassi sulla parte lunga, rendendoli più sensibili alle variazioni dei tassi di riferimento. Tuttavia, altri fattori come il premio a termine potrebbero compensare questo effetto.
Implicazioni lungo la curva dei rendimenti
Felices analizza anche le implicazioni per la curva dei rendimenti, sottolineando che “l’incertezza sull’inflazione rappresenta una componente importante del premio a termine”. Banche centrali credibili, percepite come determinate a contrastare l’inflazione, possono influenzare la parte lunga comprimendo le aspettative di inflazione.
Lo strategist evidenzia due implicazioni per i mercati: la prima è che, in assenza di forward guidance, la volatilità sarà probabilmente maggiore; la seconda è che la volatilità sulla parte breve sarà probabilmente superiore a quella sulla parte lunga, come già osservato a metà degli anni ’90. Il periodo post-pandemico offre un esperimento naturale su come la politica monetaria possa influenzare i tassi sulla parte lunga quando la guidance viene abbandonata di fronte agli shock inflazionistici.
Il ruolo dei bilanci delle banche centrali
Un’altra componente del premio a termine riguarda gli squilibri tra domanda e offerta nei mercati obbligazionari, anch’essi legati alla politica delle banche centrali. Con tassi di riferimento non più al loro limite inferiore effettivo, i bilanci delle banche centrali sono ora in contrazione. Felices osserva che “la teoria secondo cui la contrazione dei bilanci dovrebbe essere sostanzialmente neutrale ha effettivamente trovato conferma nella pratica”.
I nuovi strumenti di liquidità progettati per fungere da valvola di sicurezza stanno mostrando i primi segnali di efficacia. Un esempio recente è il relativamente nuovo Short Term Repo facility della Bank of England. Questi strumenti dovrebbero dare alle banche centrali la fiducia necessaria per continuare a ridurre i bilanci, purché siano considerati utilizzabili dai mercati.
Un contesto favorevole per il reddito fisso
Nonostante le sfide, Felices vede un contesto favorevole per l’investimento in attività a reddito fisso. Gli uffici responsabili della gestione del debito pubblico hanno continuato a concentrarsi sull’efficienza nella raccolta del debito, riducendo le emissioni sulla parte più lunga della curva e orientandosi verso scadenze più brevi. Questo contribuisce a ridurre l’offerta e a contenere i rendimenti sulla parte lunga.
“L’aggiustamento dell’offerta in un contesto di domanda resiliente crea solidi fattori tecnici di mercato che dovrebbero contribuire a limitare la volatilità sulla parte lunga”, spiega Felices. In definitiva, si prevede che l’impegno delle banche centrali indipendenti a favore della stabilità dei prezzi, di una gestione efficiente del debito e di fondamentali di mercato solidi prevarrà sull’impatto che i bilanci ridotti potrebbero avere sulla volatilità dei tassi a lungo termine.
Il quadro che emerge è caratterizzato da una maggiore volatilità dei tassi a breve termine e da rendimenti a lungo termine più elevati, ma che alla fine rimarranno all’interno di un intervallo ristretto. “In altre parole, un contesto particolarmente interessante per il reddito fisso, considerando che il rendimento è il destino”, conclude lo strategist di PGIM Credit.