Il quadro economico e finanziario internazionale deve fare i conti con un elemento extra-economico di grande rilevanza. Come sottolinea Antonio Tognoli, responsabile macro analisi e comunicazione di Cfo Sim, “il contesto di fondo non può ovviamente ignorare un elemento extra-economico di grande rilevanza, ovvero le elezioni di midterm che si tengono oggi”. Anche se i risultati definitivi arriveranno nei prossimi giorni, la giornata di votazione e le prime proiezioni potrebbero generare volatilità sui mercati, influenzando le aspettative su politica fiscale, spesa pubblica e, indirettamente, sulla traiettoria della Fed. “Un’eventuale conferma o un ribaltamento degli equilibri al Congresso avrebbe ricadute sulle prospettive di deficit e debito, temi particolarmente sensibili in un regime di tassi più alti e di maggiore competizione per i capitali”, aggiunge Tognoli.
L’attenzione degli investitori e il ruolo dei dati
In questo scenario, gli investitori sono chiamati a monitorare non solo i numeri in sé, ma anche le reazioni dei mercati obbligazionari e del dollaro. “In un contesto di concentrazione elevata sui titoli tecnologici e di crescente attenzione alla diversificazione, anche un JOLTS tranquillo può contribuire a spostare gli equilibri tra risk-on e risk-off”, afferma Tognoli.
Quattro anni di rialzo e la concentrazione del mercato
Dopo quattro anni di rialzo dei prezzi azionari, gli investitori hanno di che festeggiare. Nonostante gli spaventi legati all’inflazione, le tensioni geopolitiche, le guerre commerciali, l’aumento dei tassi di interesse e le previsioni enfatiche sull’IA, l’S&P 500 ha registrato un rendimento complessivo di circa il 131% da quando il mercato rialzista delle azioni è iniziato nell’ottobre 2022. Gli utili societari hanno generalmente superato le aspettative e l’IA ha innescato un boom di investimenti storico con i giganti tecnologici americani che hanno spinto il mercato verso nuovi massimi. “È possibile che il rialzo proseguirà fino al 2027”, sostiene Tognoli, il quale però avverte che “crediamo comunque che sia giunto il momento per gli investitori di fare il punto sui propri portafogli, poiché i mercati rialzisti tendono a modificarne la composizione”. Secondo l’analista, inoltre, “gli investitori non dovrebbero dare per scontato che le strategie di investimento che hanno funzionato bene negli ultimi quattro anni continueranno necessariamente a produrre risultati comparabili nei prossimi quattro”.
Il falso mito della diversificazione
Molti investitori credono di essere investiti nel mercato azionario quando, in realtà, sono investiti in un pugno di società, in particolare titoli legati all’IA che sono saliti alle stelle e hanno dominato l’indice negli ultimi anni. Il settore Information Technology rappresenta oggi circa il 40% della capitalizzazione di mercato dell’S&P 500, mentre le prime 10 società pesano per il 38,4%. “Come ha recentemente evidenziato il Financial Times, i mercati azionari e del credito statunitensi sono diventati così sempre più concentrati nei gruppi legati all’IA che più di due terzi delle società nell’indice Russell 1000 delle grandi aziende americane sono collegate all’IA, direttamente o indirettamente, o perché la tecnologia sta diventando parte integrante dei loro modelli di business”, ricorda Tognoli. Nel frattempo, i grandi hyperscaler tecnologici e le società beneficiarie del boom di spesa per l’IA rappresentano circa il 16% del mercato obbligazionario high-grade statunitense dopo una massiccia ondata di prestiti, diventando il raggruppamento più ampio nel mercato investment-grade. “Gli investitori che sono stati premiati dalla concentrazione dovrebbero chiedersi quale percentuale del loro patrimonio sia legata al trade onnicomprensivo dell’IA e valutare cosa succederebbe se la leadership dei titoli tecnologici a mega-capitalizzazione venisse meno”, esorta l’esperto di Cfo Sim.
La vera diversificazione e le passività fiscali
Mentre la concentrazione si chiede se gli investitori detengono troppa esposizione a pochi asset, la diversificazione si chiede se gli investitori detengono abbastanza asset diversi che si comportano in modo differente quando cambiano i cicli economici o le condizioni finanziarie. “Un portafoglio che contiene centinaia di azioni statunitensi tramite ETF, fondi comuni e altri strumenti può apparire diversificato. Ma se quelle società sono in misura preponderante esposte allo stesso ciclo economico, allo stesso contesto di tassi di interesse o allo stesso tema tecnologico, i benefici della diversificazione risultano diluiti”, spiega Tognoli. “Oggi una vera diversificazione significa considerare esposizioni ad asset reali (materie prime, immobiliare), leader minerari e agricoli dei mercati emergenti, obbligazioni e valute dei mercati emergenti, biotecnologia cinese e small-cap internazionali”, precisa. I mercati rialzisti creano ricchezza e, al contempo, passività fiscali. “La buona notizia è che dopo quattro anni di rialzo dei rendimenti azionari gli investitori si trovano seduti su consistenti plusvalenze non realizzate. La cattiva notizia è che i guadagni di mercato possono trasformarsi in una camicia di forza finanziaria, rendendo difficile ribilanciare i portafogli senza generare significative passività fiscali”, afferma Tognoli. “In questo contesto, è giunto il momento per gli investitori di verificare dove sono detenuti gli asset, distinguendo tra conti imponibili e conti fiscalmente agevolati, e le relative implicazioni fiscali. Il mix appropriato dipende dalle circostanze individuali, tra cui le future tasse sui prelievi. È inoltre il momento di considerare strategie di tax-loss harvesting, donazioni benefiche di titoli e altre tattiche e strategie, poiché alla fine la misura del successo degli investimenti non è semplicemente quanto denaro gli investitori guadagnano, ma quanto riescono a conservarne”, aggiunge Tognoli.
La difficoltà emotiva di vendere e la flessibilità finanziaria
“Crediamo che ci sia una peculiarità che distingue i mercati rialzisti. Più denaro guadagnano gli investitori, maggiori diventano le relative passività fiscali. Le passività fiscali, a loro volta, possono scoraggiare la vendita e la riluttanza a vendere può lasciare gli investitori pericolosamente esposti ai leader di ieri e amplificare i rischi di concentrazione. Questo porta a una decisione emotivamente difficile, ovvero quando gli investitori dovrebbero vendere i propri titoli leader o ritirare qualche fiches dal tavolo. La domanda è particolarmente rilevante oggi, dopo quattro anni di consistenti guadagni azionari”, afferma Tognoli. Oltre alle considerazioni fiscali, gli investitori devono capire che la realizzazione dei profitti può creare flessibilità finanziaria. “I guadagni realizzati al netto delle imposte possono ricostituire le riserve di liquidità, finanziare le esigenze di spesa a breve termine, ridurre la leva finanziaria o, soprattutto, fornire capitale per ribilanciare i portafogli in altre aree di mercato. In generale, l’obiettivo di realizzare i profitti non è uscire dal mercato, ma assicurarsi che, dopo anni di guadagni accumulati, questi proventi vengano riallocati e ridistribuiti tra diverse classi di asset che continuano a sostenere e rafforzare l’accumulo di ricchezza di lungo periodo”, precisa l’analista.
Il nuovo regime di scarsità di capitale
Per gran parte dell’ultimo quarto di secolo gli investitori hanno operato in un mondo di liquidità abbondante, tassi di interesse in calo e capitale relativamente a basso costo. “L’era dell’abbondanza di capitale ha favorito le azioni rispetto alle obbligazioni, ma quell’era è finita. Stiamo passando a un mondo di scarsità di capitale, o di intensa competizione per il capitale e del conseguente aumento del suo costo. In questo contesto, i tassi più elevati pesano soprattutto sugli asset a lunga duration. Posizionarsi per questo regime favorisce le società con bilanci solidi e flussi di cassa robusti rispetto a quelle con elevato indebitamento o esigenze di rifinanziamento. Le obbligazioni di alta qualità risultano più attrattive in questo ambiente, mentre i rischi sul debito sovrano sono concentrati maggiormente al di fuori degli Stati Uniti (ad esempio in Francia) piuttosto che al loro interno”, sostiene Tognoli.
Prepararsi al prossimo shock
“Inutile nasconderlo, gli shock accadono. Se gli ultimi quattro anni hanno insegnato qualcosa agli investitori, è che l’inaspettato dovrebbe essere considerato atteso. Solo in questo decennio si sono verificati movimenti di mercato strazianti legati a una pandemia globale, a una guerra terrestre in Europa, alla riconfigurazione delle catene di approvvigionamento globali, a un cambiamento tecnologico epocale e a una guerra in Medio Oriente. Attraverso tutto questo, le azioni statunitensi hanno seguito un trend al rialzo, ma tutt’altro che in modo lineare”, conclude Tognoli. I prossimi shock potrebbero emergere nel mercato obbligazionario globale, dove l’aumento del debito pubblico e i maggiori costi di finanziamento hanno innescato una crescente volatilità. Potrebbero derivare da rendimenti deludenti sui massicci investimenti in IA. Oppure potrebbero provenire da un evento geopolitico, da un nuovo shock energetico o da qualsiasi altro evento imprevisto. “Gli investitori non possono prevedere il prossimo shock, ma possono prepararsi ad affrontarlo. È quindi giunto il momento per gli investitori di fare uno stress-test del proprio portafoglio rispetto a un potenziale shock, esaminando come un forte ribasso delle azioni o un improvviso aumento dei rendimenti obbligazionari influenzerebbe i loro piani a medio e lungo termine, le esigenze di liquidità e gli altri obiettivi e traguardi finanziari”, conclude l’esperto.