Il dollaro ha recuperato terreno nell’ultimo mese, portando i guadagni da inizio anno a circa il 4% contro le valute dei mercati sviluppati. Un rimbalzo che, secondo gli analisti di BlackRock, merita attenzione ma non deve trarre in inganno. “La resilienza del dollaro suggerisce che potrebbe essere troppo presto per scrivere la parola fine sul suo ruolo di lungo termine”, scrivono gli esperti del BlackRock Investment Institute. Tuttavia, avvertono, “non pensiamo che questo preannunci un rally sostenuto”.
Il rimbalzo e i suoi driver
A spiegare la forza recente della valuta americana sono i driver familiari: i differenziali di rendimento e il sentiment di rischio. Il grafico che mette a confronto l’indice del dollaro con il differenziale dei rendimenti a due anni ponderato per il commercio mostra come il biglietto verde abbia seguito da vicino la rapida ripricing delle aspettative sui tassi della Federal Reserve. Il mercato è passato dall’attendersi tagli all’inizio dell’anno a prezzare circa quattro ulteriori rialzi nei prossimi dodici mesi, oltre all’aumento già deliberato il mese scorso. “Riteniamo che sia troppo”, affermano gli analisti di BlackRock.
La Fed e il mercato del lavoro
Il rapporto sull’occupazione più debole delle attese della scorsa settimana evidenzia un contesto macroeconomico ancora fluido. Se le aspettative di ulteriore tightening della Fed venissero ridimensionate, i differenziali di rendimento che hanno alimentato il rimbalzo del dollaro potrebbero restringersi e pesare sulla valuta. “Un dollaro più debole rafforzerebbe la nostra posizione di rischio complessiva e creerebbe un contesto più favorevole per il nostro sovrappeso sulle azioni dei mercati emergenti”, sottolineano gli esperti.
I flussi di capitale
Il secondo fattore chiave sono i flussi di capitale. La solida crescita americana, gli utili societari e gli investimenti nell’intelligenza artificiale hanno sostenuto la sovraperformance delle azioni statunitensi dall’inizio della guerra in Iran, attirando capitali globali verso gli asset denominati in dollari. Gli investitori esteri hanno versato quasi 1 trilione di dollari in azioni e quote di fondi di investimento statunitensi nei dodici mesi fino a luglio, incluso un record di 426 miliardi nel solo secondo trimestre, secondo il Bureau of Economic Analysis. “Ci aspettiamo che questo supporto persista finché la crescita degli utili rimane robusta”, osservano gli analisti di BlackRock. La sovraperformance delle azioni americane dovrebbe fornire un parziale compenso se il ridimensionamento delle aspettative sui tassi Fed restringesse i differenziali di rendimento e pesasse sul dollaro.
Rischio e premio a termine
L’analisi di BlackRock cattura anche i driver tradizionali, tra cui il sentiment di rischio e il premio a termine. Quest’ultimo si è leggermente attenuato dopo un breve rialzo estivo, grazie al rialzo di settembre della Fed che ha contribuito a ripristinare la credibilità della banca centrale. “Nel complesso, vediamo poco spazio per un altro rialzo sostenuto del dollaro”, affermano gli analisti. “Piuttosto, vediamo la valuta restare intorno ai livelli attuali, se non leggermente più debole”. Una prospettiva difficile da conciliare con la narrativa di deprezzamento strutturale emersa lo scorso anno: se gli investitori stessero perdendo fiducia nel ruolo di lungo termine del dollaro, ci si aspetterebbe una deviazione maggiore dai suoi driver fondamentali.
I rischi fiscali
“Ciò non significa che i rischi siano scomparsi”, precisano gli esperti di BlackRock. Il quadro fiscale rimane impegnativo, con un deficit di 1,9 trilioni di dollari e un debito pubblico vicino al 101% del PIL. “Pur non essendo oggi un driver del dollaro, questi rischi potrebbero tornare in primo piano”.
La conclusione di BlackRock
In conclusione, per gli analisti di BlackRock “la resilienza del dollaro mostra che i suoi movimenti sono ancora in gran parte spiegati da driver fondamentali piuttosto che da preoccupazioni sul suo ruolo di lungo termine”. Un dollaro stabile o moderatamente più debole rafforzerebbe inoltre il sovrappeso di BlackRock sulle azioni dei mercati emergenti.
Il selloff obbligazionario
Sul fronte obbligazionario, il selloff globale si è approfondito la scorsa settimana, con i rendimenti del Treasury decennale statunitense saliti al 5,34%, il livello più alto dal 2002. Il rapporto sull’occupazione più debole delle attese ha aggiunto volatilità mentre le aspettative degli investitori sul tightening della Fed oscillavano. “Vediamo una storia coerente: i cambiamenti nelle aspettative sulla Fed possono influenzare i movimenti dei tassi nel breve termine, ma non alterano le forze strutturali che guidano i rendimenti di lungo periodo, inclusa la crescente competizione per il capitale che descriviamo da tempo”, concludono gli analisti di BlackRock.
I dati macro di questa settimana
Nel frattempo, l’agenda della settimana è leggera sul fronte macroeconomico. Gli occhi sono puntati sulle minute della riunione del FOMC di settembre, dopo che la Fed ha alzato i tassi per la prima volta in tre anni. “Siamo curiosi di vedere quanto hawkish sia stata la discussione tra i membri del comitato”, scrivono gli esperti di BlackRock. Attenzione anche ai dati preliminari sulla fiducia dei consumatori dell’Università del Michigan, dopo che l’indice è sceso alla sua seconda lettura più bassa di sempre alla fine di settembre.