La crescita economica globale continua a superare il trend, ma l’irrigidimento delle condizioni finanziarie, il ritorno delle pressioni inflazionistiche e le tensioni geopolitiche rendono più complesso lo scenario per gli investitori. Da una parte, la solidità dei fondamentali economici e societari, insieme agli ingenti investimenti nell’intelligenza artificiale, sostiene gli utili e le prospettive dei mercati azionari. Dall’altra, l’aumento dei rendimenti obbligazionari e la prospettiva di ulteriori rialzi dei tassi negli Stati Uniti rischiano di frenare l’attività economica e mettere sotto pressione gli attivi finanziari.
È questo il quadro delineato da David Aujla, portfolio manager di Invesco, secondo il quale il ciclo economico si sta avvicinando a un passaggio decisivo. «La crescita economica superiore al trend e il graduale ridimensionamento della propensione al rischio continuano a sostenere un approccio diversificato all’asset allocation», osserva il gestore, sottolineando come la combinazione di fattori favorevoli e rischi emergenti richieda una gestione equilibrata dei portafogli.
La questione centrale, secondo Aujla, non è più stabilire se l’economia riuscirà a resistere a condizioni finanziarie più restrittive, ma capire «per quanto tempo potrà continuare a farlo». Gli investitori devono infatti confrontarsi con due possibili evoluzioni: un’ulteriore tenuta dei fondamentali economici e aziendali, capace di alimentare nuovi rialzi dei mercati, oppure un rallentamento più marcato, provocato anche dal progressivo irrigidimento delle condizioni finanziarie globali.
Economia globale ancora sopra il trend, ma aumentano le incognite
Gli indicatori anticipatori monitorati da Invesco continuano a segnalare una crescita economica mondiale superiore alla media di lungo periodo, trainata soprattutto dagli Stati Uniti. La resilienza dell’economia americana appare diffusa a diversi settori, mentre le principali economie sviluppate al di fuori degli Usa mostrano segnali di miglioramento, sostenuti dalla ripresa dell’attività manifatturiera e dal rafforzamento delle indagini sulla fiducia delle imprese.
Restano tuttavia alcune aree di debolezza, in particolare la fiducia dei consumatori e il mercato immobiliare. Inoltre, sebbene la propensione al rischio degli investitori rimanga positiva, il suo ritmo di miglioramento sta rallentando.
«La forte crescita degli utili societari, sostenuta dalla monetizzazione degli investimenti nell’intelligenza artificiale, continua a rappresentare un fattore di supporto per i mercati azionari», rileva Aujla. Questo sostegno, però, si confronta con rendimenti obbligazionari più elevati e condizioni finanziarie meno accomodanti, che riducono l’attrattiva relativa degli investimenti azionari.
Il confronto tra le due asset class è diventato più impegnativo anche perché i listini azionari si trovano a meno del 2% dai massimi storici, mentre il reddito fisso offre rendimenti più elevati rispetto al recente passato. «Il compromesso tra rischio e rendimento per gli investitori multi-asset globali è diventato più complesso», sottolinea il gestore di Invesco.
In questo scenario, l’incertezza politica negli Stati Uniti e i persistenti rischi geopolitici rafforzano la necessità di mantenere un atteggiamento prudente, senza rinunciare completamente alla partecipazione ai potenziali rialzi dei mercati.
Petrolio e inflazione complicano le prospettive sui tassi
Tra i principali fattori di rischio figura l’evoluzione del conflitto tra Stati Uniti e Iran, ancora irrisolto. Le tensioni hanno contribuito a riportare verso l’alto le quotazioni energetiche: secondo il quadro delineato da Invesco, il benchmark globale del petrolio greggio è aumentato di quasi il 17% nell’ultimo mese, mantenendosi a meno del 12% dai massimi di 118 dollari al barile raggiunti a marzo.
Il permanere del greggio su livelli superiori a quelli precedenti al conflitto per oltre 150 giorni continua a incidere sui costi sostenuti dai consumatori per benzina, diesel e combustibili per il riscaldamento. Le conseguenze si riflettono sulle dinamiche dei prezzi e alimentano nuove pressioni inflazionistiche, in particolare attraverso la componente dei beni importati.
«I rischi geopolitici restano elevati e non possono essere ignorati», avverte Aujla. Il rincaro dell’energia rappresenta infatti un elemento capace di complicare le scelte delle banche centrali proprio mentre le condizioni finanziarie si stanno irrigidendo.
Per Invesco, il quadro macroeconomico rimane caratterizzato da una crescita superiore al trend, ma con una propensione al rischio in progressiva moderazione. È questa combinazione a collocare il framework del gestore in un regime di rallentamento, nel quale diventa fondamentale distinguere tra la tenuta dell’attività economica nel breve periodo e la sua capacità di resistere a lungo a condizioni monetarie meno favorevoli.
Fed, rendimenti reali e rischio di un nuovo stress sui mercati
Il rialzo di 25 punti base dei tassi da parte della Fed, nel contesto descritto da Invesco, difficilmente sarebbe sufficiente da solo a compromettere la crescita o a invertire il ciclo degli utili societari. A destare maggiore attenzione sono invece le indicazioni sulla traiettoria futura della politica monetaria e l’effetto cumulativo di condizioni finanziarie sempre più restrittive.
Il rischio è che il progressivo aumento del costo del denaro finisca per incidere sui fondamentali economici e aziendali, riducendo gradualmente la capacità dell’economia di mantenere il ritmo attuale.
I mercati hanno già iniziato a riflettere queste preoccupazioni. Tra i segnali osservati figurano l’appiattimento della curva dei Treasury statunitensi e le prime tensioni in alcuni segmenti del mercato high yield, dove gli investitori sono maggiormente esposti al rischio di credito.
A preoccupare è anche il ritorno di una correlazione positiva più elevata tra azioni e obbligazioni, una dinamica che può ridurre l’efficacia della diversificazione tradizionale. Un ulteriore elemento da monitorare è il rendimento reale del Treasury decennale, tornato vicino al 3%.
«Il crescente aumento della correlazione tra azioni e obbligazioni è tornato al centro dell’attenzione degli investitori», osserva Aujla, richiamando implicitamente le difficoltà sperimentate dai portafogli multi-asset quando entrambe le principali classi di investimento registrano contemporaneamente performance negative.
Perché il confronto con il 2022-2023 non è completo
Il rialzo dei tassi reali richiama inevitabilmente quanto accaduto nel 2022-2023, quando l’impennata dell’inflazione successiva alla pandemia e la stretta monetaria provocarono forti perdite sia sui mercati azionari sia su quelli obbligazionari. Per Aujla, tuttavia, il paragone con quella fase deve essere affrontato con cautela, perché le condizioni di partenza sono oggi differenti.
In primo luogo, l’inflazione core PCE statunitense si attesta intorno al 3%, un livello sensibilmente inferiore a quello registrato all’inizio del 2022. In secondo luogo, i tassi reali partono da livelli più elevati, riflettendo un contesto economico più solido. Infine, la crescita degli utili societari è stata nettamente più robusta e ha contribuito a compensare l’effetto negativo della contrazione dei multipli di valutazione.
«La maggiore solidità della crescita economica e gli elevati tassi di crescita degli utili hanno finora consentito ai mercati e all’economia di assorbire meglio il restringimento delle condizioni finanziarie», evidenzia il Portfolio Manager di Invesco.
Questo non significa che i rischi siano venuti meno, ma che le prospettive per le obbligazioni potrebbero essere meno sfavorevoli rispetto a quelle sperimentate nel precedente ciclo di rialzi. I rendimenti di partenza sono infatti più interessanti e possono offrire una maggiore capacità di assorbire eventuali oscillazioni dei prezzi, oltre a contribuire alla copertura dei rischi associati a un rallentamento economico.
Aujla sottolinea inoltre il ruolo degli investimenti nell’intelligenza artificiale, che stanno incidendo non soltanto sulle prospettive delle imprese tecnologiche, ma anche sui fondamentali economici più ampi. Se la diffusione di queste tecnologie riuscirà a tradursi in incrementi duraturi della produttività, potrebbe contribuire a sostenere una crescita nominale più elevata e a rendere compatibile l’economia con tassi d’interesse superiori a quelli del recente passato.
Resta tuttavia da verificare quanto a lungo questo impulso potrà compensare gli effetti restrittivi della politica monetaria. «La questione non è se la crescita possa resistere agli attuali livelli di restrizione finanziaria, ma per quanto tempo», ribadisce Aujla.
Azioni, Invesco privilegia qualità e bassa volatilità
Di fronte a uno scenario ancora aperto, Invesco mantiene un posizionamento complessivamente neutrale rispetto al benchmark in termini di rischio, privilegiando la diversificazione e la flessibilità. L’obiettivo è conservare un’esposizione ai potenziali rialzi dei mercati, limitando al contempo la vulnerabilità dei portafogli a un deterioramento del quadro macroeconomico.
All’interno di questa impostazione, il gestore conferma un moderato sovrappeso dell’azionario rispetto all’obbligazionario, ma con una preferenza per strategie difensive piuttosto che per quelle maggiormente legate a un’accelerazione della crescita.
«Manteniamo un sovrappeso verso fattori difensivi, quali qualità e bassa volatilità», spiega Aujla. Si tratta di caratteristiche che storicamente hanno mostrato una maggiore capacità di tenuta nelle fasi di rallentamento economico, grazie a flussi di cassa più stabili e a una minore sensibilità alle oscillazioni del ciclo.
A livello settoriale, la preferenza va a imprese con fondamentali solidi e durevoli, selezionando opportunità nei comparti tecnologico, sanitario e dei beni di consumo primari. L’approccio è invece più cauto nei confronti delle aree maggiormente cicliche, che potrebbero risentire in misura più intensa di un rallentamento dell’attività economica.
Anche la ripartizione geografica riflette questa prudenza. Invesco mantiene una moderata preferenza per gli Stati Uniti rispetto agli altri mercati sviluppati e per questi ultimi rispetto ai mercati emergenti.
La strategia non consiste quindi nell’abbandonare l’azionario, ma nel selezionare con maggiore attenzione le esposizioni, puntando su società capaci di difendere la redditività anche in presenza di condizioni finanziarie meno favorevoli.
Obbligazioni, credito sotto osservazione e preferenza per i titoli indicizzati all’inflazione
Sul fronte obbligazionario, Invesco mantiene un moderato sottopeso del rischio di credito complessivo. La ragione risiede nel rapporto tra rendimento potenziale e rischi assunti: secondo Aujla, gli spread creditizi offrono una remunerazione relativamente meno interessante rispetto ad altre opportunità disponibili all’interno di un portafoglio diversificato.
Il gestore conserva invece un’esposizione alla duration dei tassi d’interesse, considerata uno strumento utile per attenuare gli effetti di un eventuale rallentamento economico. In presenza di un deterioramento della crescita, infatti, i titoli obbligazionari più sensibili ai tassi potrebbero contribuire a compensare almeno in parte le perdite registrate dagli attivi rischiosi.
«Manteniamo un’esposizione alla duration dei tassi d’interesse come strumento di gestione del rischio e di copertura contro un rallentamento della crescita economica», afferma Aujla.
Accanto a questa scelta, Invesco privilegia le obbligazioni indicizzate all’inflazione, alla luce della recente accelerazione delle dinamiche dei prezzi. Una preferenza che riflette la necessità di proteggere i portafogli dal rischio che le tensioni energetiche e geopolitiche mantengano l’inflazione più elevata del previsto.
Il posizionamento obbligazionario punta dunque a combinare prudenza sul credito, protezione rispetto a un possibile indebolimento della crescita e attenzione ai rischi inflazionistici. Una strategia che cerca di sfruttare i rendimenti oggi disponibili senza sottovalutare le possibili conseguenze di un nuovo irrigidimento monetario.
Valute, dollaro neutrale e selezione tra mercati sviluppati ed emergenti
Anche sul mercato valutario la strategia di Invesco rimane selettiva. Il posizionamento sul dollaro statunitense è neutrale, mentre all’interno delle valute dei mercati sviluppati il gestore privilegia il dollaro canadese, l’euro, lo yen giapponese, la corona norvegese e il dollaro di Singapore.
Sono invece mantenute posizioni di sottopeso sul dollaro australiano, sulla sterlina britannica, sul dollaro neozelandese, sulla corona svedese e sul franco svizzero.
Nei mercati emergenti, la preferenza va alle valute caratterizzate da rendimenti più elevati e valutazioni considerate relativamente interessanti. Tra queste figurano la rupia indiana, la rupia indonesiana, il ringgit malese, il dollaro taiwanese e il baht thailandese.
A finanziare queste esposizioni sono posizioni di sottopeso sul renminbi cinese, sul peso colombiano, sulla corona ceca, sul peso messicano e sul rand sudafricano.
La selezione valutaria si inserisce nella stessa logica che guida l’asset allocation complessiva: diversificare le fonti di rendimento e individuare opportunità relative, evitando di concentrare eccessivamente il rischio su un singolo scenario macroeconomico.
Portafogli diversificati per affrontare il bivio del ciclo economico
Per Invesco, il quadro di crescita superiore al trend ma in progressivo rallentamento suggerisce di prepararsi a un contesto nel quale le performance degli attivi più sensibili alla crescita potrebbero convergere verso quelle delle componenti difensive. Storicamente, fasi di questo tipo sono state associate a rendimenti moderatamente positivi per diverse classi di investimento, ma anche a una maggiore dispersione dei risultati tra singoli mercati e strumenti finanziari.
La sfida per gli investitori consiste quindi nel non affidarsi a una sola previsione. Un ulteriore rafforzamento degli utili, sostenuto dall’intelligenza artificiale, potrebbe prolungare la fase positiva dei mercati. Al contrario, un’accelerazione dell’inflazione accompagnata da nuovi rialzi dei tassi potrebbe rendere più difficile sostenere le valutazioni e aumentare il rischio di rallentamento economico.
«La combinazione di rischi positivi e negativi giustifica un approccio diversificato al portafoglio», conclude Aujla, indicando la necessità di mantenere esposizioni capaci di beneficiare degli scenari favorevoli e, contemporaneamente, strumenti in grado di attenuare gli effetti di un deterioramento della crescita.
Il messaggio del gestore è dunque quello di evitare scommesse eccessivamente direzionali in una fase in cui gli utili societari continuano a sostenere i listini, ma i rendimenti più elevati e le tensioni geopolitiche possono cambiare rapidamente gli equilibri. La diversificazione tra azioni difensive, obbligazioni selezionate e valute con caratteristiche differenti rimane, in questa prospettiva, il principale strumento per affrontare un ciclo economico arrivato a un punto di svolta.