La Federal Reserve potrebbe sorprendere gli investitori con un nuovo rialzo dei tassi di interesse già a ottobre. Nonostante i mercati attribuiscano a questa eventualità una probabilità relativamente contenuta, compresa tra il 25% e il 30%, diversi segnali sul fronte dell’inflazione suggeriscono che la banca centrale statunitense potrebbe essere costretta a intervenire nuovamente. Secondo Eric Winograd, Senior US Economist di AllianceBernstein, la valutazione degli investitori potrebbe essere influenzata eccessivamente dalle dichiarazioni dei responsabili della Fed, a scapito di un’analisi diretta dei dati economici.
«Credo che se i mercati valutassero le informazioni emerse dall’ultima riunione del FOMC senza tenere conto delle dichiarazioni degli esponenti della Fed, probabilmente staremmo già scontando un rialzo dei tassi a ottobre», osserva Winograd. Il punto centrale, dunque, è la distanza tra le indicazioni fornite dai membri del Comitato di politica monetaria e ciò che emerge dall’andamento dell’inflazione e delle sue aspettative.
Inflazione ancora lontana dall’obiettivo della Fed
La riunione di settembre ha rappresentato un passaggio importante nella valutazione della politica monetaria statunitense. In quell’occasione, secondo Winograd, la Fed ha indicato che la decisione di aumentare i tassi era legata alla mancata convergenza dell’inflazione verso il livello obiettivo con una rapidità sufficiente.
È ancora presto per valutare gli effetti del rialzo di settembre sull’economia reale. Tuttavia, i dati relativi all’inflazione dello stesso mese hanno restituito un quadro che non consente di considerare superato il problema della crescita dei prezzi. Da un lato, non si osserva un’accelerazione incontrollata dell’inflazione; dall’altro, il ritorno verso l’obiettivo della banca centrale appare ancora lontano.
A rendere più complesso il quadro contribuisce anche il mercato energetico, con i prezzi che si mantengono sui massimi del ciclo economico o in prossimità di questi livelli. Una dinamica che rischia di prolungare le pressioni sui prezzi e di alimentare ulteriori preoccupazioni per la stabilità delle aspettative inflazionistiche.
«La convergenza verso l’obiettivo rimane una prospettiva ancora distante», sottolinea l’economista di AllianceBernstein, evidenziando come la Federal Reserve debba continuare a confrontarsi con un’inflazione che non offre ancora garanzie sufficienti per un allentamento delle condizioni monetarie.
Le aspettative di inflazione tornano a salire
Uno degli elementi che, secondo Winograd, merita maggiore attenzione riguarda il deterioramento delle aspettative di inflazione nel breve periodo. Gli indicatori delle aspettative dei consumatori elaborati dalla Federal Reserve di New York e dall’Università del Michigan hanno registrato aumenti significativi.
In particolare, l’indicatore della Fed di New York relativo alle aspettative di inflazione a un anno ha raggiunto il livello più elevato dell’attuale ciclo. Un andamento analogo emerge dall’indagine dell’Università del Michigan, che segnala un incremento delle attese sui prezzi per i successivi dodici mesi.
Questi dati suggeriscono che le famiglie stiano iniziando a rivedere la propria valutazione sulla durata delle pressioni inflazionistiche. Gli aumenti dei prezzi inizialmente considerati temporanei, anche in relazione agli effetti della guerra in Iran, rischiano infatti di essere percepiti come un fenomeno destinato a protrarsi più a lungo.
«Se le famiglie si aspettano che i prezzi rimangano elevati, o addirittura continuino ad aumentare nel corso del prossimo anno, anziché diminuire rapidamente come avevano inizialmente previsto», avverte Winograd, «si tratta di un passaggio importante verso un possibile disancoraggio delle aspettative di inflazione di lungo periodo».
Il rischio è che le attese di aumenti persistenti dei prezzi finiscano per condizionare i comportamenti economici di famiglie e imprese, rendendo più difficile il compito della banca centrale. Per la Fed, mantenere ancorate le aspettative inflazionistiche rappresenta infatti una condizione essenziale per riportare stabilmente l’inflazione verso l’obiettivo.
Perché i mercati potrebbero sbagliare le proprie valutazioni
Nonostante questi segnali, gli investitori attribuiscono al momento una probabilità relativamente bassa a un nuovo rialzo dei tassi a ottobre, stimata da Winograd tra il 25% e il 30%. La ragione principale sarebbe da ricercare nelle dichiarazioni di alcuni importanti esponenti del Federal Open Market Committee (FOMC), che hanno manifestato una preferenza per un atteggiamento attendista, pur senza escludere del tutto un intervento restrittivo.
Secondo l’economista, proprio questa dinamica rischia di distorcere le valutazioni del mercato. Gli investitori sembrano infatti attribuire un peso rilevante alle indicazioni verbali dei responsabili della politica monetaria, anziché concentrarsi esclusivamente sulle informazioni economiche che dovrebbero guidare le decisioni della banca centrale.
«Tutti questi elementi depongono a favore di un rialzo dei tassi a ottobre, cosa che ritengo sia coerente con la funzione di reazione descritta dalla banca centrale», afferma Winograd.
L’esito della prossima riunione appare quindi sostanzialmente incerto. Da una parte, i dati sull’inflazione e le aspettative dei consumatori fornirebbero argomenti a favore di una nuova stretta; dall’altra, le dichiarazioni di alcuni membri del Comitato alimentano le attese di una pausa.
In questo contesto, la decisione dipenderà in misura determinante dalla posizione del presidente della Fed, Kevin Warsh. Se quest’ultimo dovesse sostenere un rialzo, potrebbe riuscire a raccogliere il consenso necessario per approvarlo. Se, al contrario, preferisse mantenere invariati i tassi, disporrebbe dei voti sufficienti per confermare lo status quo, sebbene una simile scelta potrebbe far emergere diversi dissensi all’interno del Comitato.
Warsh e la critica alla forward guidance
Al di là dei fondamentali economici, Winograd individua anche ragioni strategiche per cui un rialzo potrebbe risultare più probabile di quanto attualmente previsto dai mercati. Al centro di queste considerazioni c’è la posizione di Warsh sulla cosiddetta forward guidance, ossia la comunicazione attraverso cui una banca centrale cerca di orientare le aspettative degli investitori sulle future decisioni di politica monetaria.
Il presidente della Fed è noto per la sua avversione a questo strumento. Secondo la sua impostazione, quando i mercati finiscono per concentrarsi sulle dichiarazioni della banca centrale anziché sui dati economici, diventa più difficile per la stessa Fed comprendere quale sia la valutazione autonoma degli investitori sulle prospettive dell’economia.
Il rischio, in sostanza, è che i mercati si limitino a riflettere le indicazioni ricevute dalla banca centrale, restituendole una lettura delle prospettive economiche condizionata dalle sue stesse comunicazioni.
«Se Warsh volesse dimostrare che i mercati dovrebbero ignorare la forward guidance», osserva Winograd, «un aumento dei tassi dopo che alcuni importanti membri del Comitato hanno suggerito un orientamento diverso rappresenterebbe un segnale forte della minore rilevanza delle dichiarazioni degli esponenti della Fed sotto la presidenza di Warsh».
Una decisione inattesa avrebbe quindi anche un significato istituzionale: dimostrerebbe che la banca centrale intende mantenere piena autonomia nelle proprie scelte, senza sentirsi vincolata dalle aspettative che le sue stesse comunicazioni hanno contribuito a creare.
Una sorpresa restrittiva per riaffermare la credibilità della Fed
Il secondo elemento strategico riguarda la possibilità di sorprendere deliberatamente gli investitori. Un rialzo non anticipato dai mercati rappresenterebbe, secondo Winograd, un modo efficace per ribadire che è la Federal Reserve a determinare la direzione della politica monetaria, e non il mercato attraverso le proprie aspettative.
«Un rialzo dei tassi non incorporato nelle aspettative degli investitori sarebbe un modo efficace per chiarire che è la Fed a guidare le decisioni di politica monetaria, non il mercato, e che è disposta a sorprendere», afferma l’economista di AllianceBernstein.
La scelta di intervenire in senso restrittivo avrebbe inoltre un valore particolare proprio perché rappresenterebbe una prima sorpresa sotto la presidenza di Warsh. Per essere efficace, sostiene Winograd, questa sorpresa dovrebbe avere un orientamento restrittivo, dimostrando la determinazione della banca centrale nel contrastare le pressioni inflazionistiche.
Una decisione in senso opposto, con una Fed più accomodante, potrebbe invece compromettere la credibilità dell’istituzione, soprattutto in una fase in cui le aspettative di inflazione stanno peggiorando e i prezzi dell’energia rimangono elevati.
Il messaggio di fondo è che la Fed potrebbe voler evitare qualsiasi interpretazione secondo cui la politica monetaria sarebbe diventata meno rigorosa o eccessivamente condizionata dalle reazioni dei mercati finanziari.
Quali conseguenze per i mercati finanziari
Un rialzo dei tassi a ottobre, qualora si concretizzasse senza essere stato pienamente anticipato dagli investitori, potrebbe provocare una revisione delle aspettative sulla traiettoria futura della politica monetaria statunitense. Il primo impatto potrebbe riguardare i rendimenti obbligazionari, soprattutto sulle scadenze più sensibili alle prospettive dei tassi ufficiali, oltre alle valutazioni dei titoli azionari.
In generale, un orientamento più restrittivo della Fed tende a esercitare pressioni sulle obbligazioni a tasso fisso, attraverso l’aumento dei rendimenti richiesti dal mercato, e può ridurre l’attrattività relativa delle attività più rischiose, in particolare dei titoli azionari le cui valutazioni dipendono maggiormente dalle aspettative di crescita futura.
Un simile scenario potrebbe inoltre sostenere il dollaro, qualora gli investitori rivedessero al rialzo le attese sui tassi statunitensi rispetto a quelli delle altre principali economie. L’effettiva reazione dei mercati dipenderebbe comunque dalla portata della sorpresa, dalle indicazioni fornite da Warsh sulla successiva traiettoria monetaria e dalle informazioni economiche disponibili al momento della decisione.
La tesi di Winograd non implica che un rialzo sia già deciso, ma mette in evidenza un possibile errore di valutazione degli investitori: considerare le dichiarazioni dei membri del FOMC come un’indicazione sufficientemente affidabile dell’esito della riunione, trascurando segnali economici che potrebbero giustificare un ulteriore irrigidimento delle condizioni monetarie.
La questione, dunque, non riguarda soltanto la probabilità di una nuova stretta, ma anche il metodo con cui i mercati interpretano le mosse della banca centrale. Se Warsh intendesse davvero ridimensionare il ruolo della forward guidance, una decisione inattesa potrebbe rappresentare il modo più diretto per dimostrare che, nella definizione della politica monetaria, a prevalere saranno i dati e la valutazione della Fed, non le aspettative degli investitori.