Nel tempo delle certezze fragili, delle semplificazioni e delle percezioni di infallibilità, la capacità di dubitare costituisce una forma di disciplina intellettuale che protegge dalle false sicurezze. È questo il punto di partenza della riflessione di Carlo Benetti, Market Specialist di GAM, che invita il risparmiatore a fare propria una formula tanto semplice quanto rivoluzionaria: “Potrei sbagliarmi”.
Secondo Benetti, “il progresso della conoscenza nasce dalla capacità di ammettere un errore” e il percorso filosofico del dubbio lambisce direttamente i mercati finanziari. “Potrei sbagliarmi” dovrebbe essere il mantra del risparmiatore, soprattutto in questo periodo in cui le previsioni si misurano con la ciclopica scommessa degli investimenti nell’intelligenza artificiale.
Il paradosso di Turing
È quasi paradossale, osserva Benetti, che le riflessioni sui limiti della conoscenza formulate da Alan Turing, pioniere dell’intelligenza artificiale, forniscano un riparo dall’euforia che circonda questa rivoluzione. “La rivoluzione è reale ma, ecco il dubbio, forse si stanno pagando prezzi più spudorati che disinvolti, forse le aspettative finanziarie stanno anticipando di molto i profitti che questi prezzi giustificano”, avverte l’esperto di GAM.
La domanda corretta da formulare, secondo Benetti, è più difficile: quali condizioni dovranno verificarsi perché gli enormi investimenti che stiamo facendo oggi producano domani rendimenti sufficienti a giustificarli.
Gli investimenti in capex sono stimati nell’ordine di 850 miliardi di dollari quest’anno, un trilione nel 2027. “Nella storia economica non si è mai verificata una mobilitazione di capitali di questa portata”, sottolinea Benetti. L’entusiasmo è comprensibile: tutte le rivoluzioni tecnologiche trasformative hanno portato con sé la promessa di un avanzamento nell’innovazione e nella produttività. Tuttavia, “la storia dell’innovazione insegna anche che tra promesse e risultati esistono intervalli di tempo che i mercati tendono a sottostimare”.
Le ferrovie nell’Ottocento, l’elettricità all’inizio del Novecento, internet alla fine del secolo scorso: ogni trasformazione ha prodotto crescita e progresso, ma quasi sempre anche eccessi di investimento e aspettative sproporzionate. All’investitore accorto, secondo Benetti, non serve prevedere come evolveranno gli investimenti nell’intelligenza artificiale, se alimenteranno la bolla fino a farla deflagrare, o se la rivoluzione dell’AI funzionerà e gli investimenti si saranno trasformati in profitti. “Perché avrà evitato di concentrare eccessivamente l’esposizione su questo sotto-settore”.
Il rischio della concentrazione
A proposito di concentrazione, oltre un terzo dell’indice S&P 500 è rappresentato da una manciata di grandi società protagoniste del ciclo di investimenti nell’AI. “I prezzi però pattinano su ghiaccio sottile: se la crescita dei ricavi dovesse rallentare anche di poco rispetto alle aspettative, lo scossone potrebbe essere brusco e non limitato ai soli mercati azionari”, mette in guardia Benetti.
La concentrazione si estende al credito, alle infrastrutture, al settore immobiliare. L’investitore si trova così alle prese con il rischio della diversificazione apparente: “sembrava fosse amore ed era, invece, la stessa scommessa espressa in modi diversi”.
JP Morgan stima in circa duemila miliardi di dollari i finanziamenti forniti all’AI dal solo mercato investment grade. Su questo presupposto, nel giro di pochi anni “gli hyperscaler potrebbero rappresentare quasi un quarto del mercato del credito americano che oggi è attorno al cinque per cento”, riporta Benetti citando il Financial Times. Anche le emissioni high yield sono passate da una quota pressoché nulla a un valore stimato di quaranta miliardi di dollari in circolazione in poco più di un anno, circa il 3% dell’indice high yield americano.
Il premio al rischio che non c’è
La domanda di carta è stata così forte che gli spread sono rimasti sostanzialmente stabili. “Il fascino delle mirabili sorti e progressive dell’AI contagia anche il credito ma il premio per il rischio pagato agli investitori è inferiore a quello che gli indicatori di rischio suggerirebbero”, rileva Benetti. Le obbligazioni globali high yield, per circa due terzi in emittenti statunitensi, presentano uno spread di soli 270 punti base rispetto ai titoli governativi.
I mercati entrano in una nuova fase: gli investimenti e le promesse di ricavi non basteranno, con il denaro più caro conteranno di più la diversificazione, la selezione delle aziende e delle emissioni, la qualità dei bilanci. “Nessuno può sapere se e quando ci sarà un crollo dell’AI, magari siamo all’inizio di una trasformazione che, fra qualche anno, farà apparire ragionevoli queste valutazioni. Ma non lo sappiamo”, ammette Benetti.
“Sappiamo però che potremmo sbagliarci, sappiamo che quando la piscina si svuota, come ammonisce il buon Buffett, si vede chi nuota senza costume: quando cala l’entusiasmo, tornano ad avere rilevanza i fondamentali ovvero la qualità delle aziende, la robustezza dei bilanci, la disciplina finanziaria”.
Il portafoglio “anti-vulnerabile”
Un buon portafoglio d’investimento non si costruisce sul presupposto di anticipare le inversioni dei mercati o di individuare in anticipo i temi vincenti ma, al contrario, sulla capacità di resistere agli errori di previsione. “Il portafoglio anti-vulnerabile non scommette, evita che previsioni sbagliate si trasformino in errori irreversibili”, spiega Benetti.
I prezzi dell’energia e le aspettative di ulteriori rialzi dei tassi da parte delle maggiori banche centrali suggeriscono di limitare l’esposizione alla parte lunga delle strutture dei rendimenti, per quanto questi livelli possano essere attraenti, e favorire scadenze brevi sulle quali l’aumento dei tassi avrebbe un impatto limitato.
Le scadenze lunghe dei titoli governativi hanno anche perso, in buona misura, il loro ruolo tradizionale di strumento decorrelato alle azioni. “La tradizionale relazione inversa è diventata meno affidabile, l’efficacia delle obbligazioni a lunga durata è diminuita e anche le obbligazioni corporate non aiutano”, osserva Benetti. In passato, una parte significativa del rendimento proveniva dagli spread di credito, cioè dal premio riconosciuto agli investitori per assumersi il rischio dell’emittente. Oggi, invece, la maggior parte del rendimento dipende dall’andamento dei tassi governativi.
Diversificare le fonti di rischio
La protezione del portafoglio va costruita su più livelli diversificando le fonti di rischio. Oltre ai mercati emergenti, altre forme di diversificazione sono offerte dalle obbligazioni catastrofali e dalle cartolarizzazioni ipotecarie statunitensi (MBS). Le prime generano rendimenti legati a eventi naturali e non all’andamento dell’economia o dei mercati finanziari; le seconde consentono di accedere a un premio per il rischio collegato al mercato immobiliare residenziale americano. “Classi di attivo che aggiungono al portafoglio fonti di rendimento poco correlate alle tradizionali azioni e obbligazioni, rafforzandone la resilienza”, conclude Benetti.
Mentre tutti cercano certezze impossibili da ottenere, la vera forza dell’investitore resta la sua capacità di dire “potrei sbagliarmi”. Il dubbio che rifugge le convinzioni granitiche protegge dalle decisioni impulsive e aiuta ad evitare errori costosi.