Per decenni, gli investitori hanno commesso lo stesso errore nei mercati emergenti: hanno confuso la crescita economica con i rendimenti del mercato azionario. La Cina rappresenta l’esempio più lampante di questo equivoco. Un Paese che ha sottratto centinaia di milioni di persone alla povertà, trasformando radicalmente il proprio tessuto sociale ed economico, non ha però regalato soddisfazioni agli azionisti negli ultimi venti o trent’anni. “La ragione risiede nell’utile per azione”, spiega Nick Payne, gestore del fondo Comgest Growth Emerging Markets di Comgest. “Nel lungo termine, è proprio questa la metrica che i mercati prezzano”. Il problema è che troppe società dei mercati emergenti hanno inseguito una “crescita a tutti i costi”, trascurando una strategia di allocazione del capitale che premiasse gli azionisti. Il risultato? Un potenziale enorme sprecato, senza che questo si traducesse in una crescita dell’utile per azione superiore alla media.
Tre venti che cambiano direzione
Oggi, però, il vento sta cambiando. Payne individua tre forze strutturali che, dopo aver rappresentato per anni un freno, stanno ora invertendo la loro rotta. La prima è il dollaro. Storicamente, la performance dei mercati emergenti è inversamente correlata a quella del biglietto verde. E gli Stati Uniti, con disavanzi fiscali intorno al 7% e una crescente dipendenza dai capitali esteri, potrebbero vedere la propria moneta indebolirsi nel medio termine. Un scenario che, in passato, ha sempre favorito le Borse emergenti.
La seconda forza è la disciplina fiscale. Mentre le economie sviluppate hanno iniettato stimoli pari in media al 12% del PIL per fronteggiare la pandemia, i mercati emergenti si sono mantenuti su livelli molto più contenuti, intorno al 4%. “Il risultato”, prosegue Payne, “sono bilanci pubblici più solidi, minori rischi di inflazione e una posizione di partenza strutturalmente più forte“.
Il terzo fattore, e forse il più decisivo, è l’aumento dei rendimenti sul capitale proprio. Il ROE medio dell’indice MSCI Emerging Markets è rimasto per oltre un decennio al di sotto di quello statunitense. “Prevediamo che aumenti di diversi punti percentuali entro due o tre anni“, afferma Payne. “Storicamente, i prezzi delle azioni hanno seguito queste inversioni di tendenza. L’ultimo ciclo paragonabile si è svolto dal 2002 al 2007, ed è stato guidato da un forte miglioramento dei fondamentali. Molti investitori ricorderanno quell’importante mercato rialzista dei mercati emergenti”.
Sottopeso, ma per quanto ancora?
Per un investitore globale tipico, i mercati emergenti rappresentano oggi poco più del 5% del portafoglio, contro una ponderazione dell’11-12% nell’indice MSCI All Country World. Una sottoponderazione che, negli ultimi quindici anni, era giustificata. Ma per Comgest, i fattori sfavorevoli si stanno trasformando in fattori favorevoli. “L’elemento scatenante per una più ampia riallocazione sarà il momento in cui le società dei mercati emergenti inizieranno a migliorare in modo sostenibile i propri rendimenti sul capitale“, spiega Payne. “Ci aspettiamo di vedere i primi segnali a partire dal 2025”.
Quality growth: la bussola per navigare il cambiamento
In questo contesto, la filosofia quality growth trova il suo terreno ideale. Comgest si concentra su società che soddisfano tre criteri fondamentali: creare valore economico per gli azionisti, possedere vantaggi competitivi sostenibili che ostacolino l’imitazione, e reinvestire il flusso di cassa libero in ulteriore crescita. “Circa l’80% delle società dei mercati emergenti non supera questo primo test”, sottolinea Payne.
Tra le poche che lo superano, ci sono esempi di vantaggio competitivo difendibile nel tempo. Nel campo delle infrastrutture di intelligenza artificiale, spiccano fornitori taiwanesi come Aspeed Technology, che con una quota di mercato del 70% detiene un monopolio di fatto nel mercato globale dei Baseboard Management Controller, i microcontrollori che consentono la gestione remota dei server. Senza un BMC, non c’è accesso remoto; senza accesso remoto, non c’è un data center scalabile. Accanto a Aspeed, Delta Electronics fornisce soluzioni di alimentazione e raffreddamento per i data center, investendo costantemente in ricerca e sviluppo.
Nel settore finanziario, l’approccio è selettivo. Payne spiega che tendono a evitare le banche dei mercati sviluppati, troppo dipendenti dai tassi di interesse e dalle normative. Nei mercati emergenti, dove milioni di persone non hanno ancora accesso ai servizi bancari, le dinamiche sono diverse. Investono in banche digitali come Capitec in Sudafrica, che con prodotti semplificati e commissioni contenute raggiungono nuove fasce di clientela tradizionalmente escluse dal sistema finanziario.
La prospettiva di lungo periodo
“Nel lungo periodo, i prezzi delle azioni seguono l’andamento della crescita degli utili e della creazione di valore”, conclude Payne. “È proprio questo che ci aspettiamo dai mercati emergenti”. Dopo anni di delusioni e sottoperformance, le condizioni strutturali sembrano finalmente allinearsi per un cambio di passo. Gli investitori che sapranno guardare oltre i luoghi comuni e distinguere tra crescita economica e rendimenti azionari potrebbero trovare in questa asset class opportunità che per troppo tempo sono rimaste nascoste.