Nelle ultime due settimane i mercati hanno cambiato completamente tono. Dopo aver attraversato una delle fasi più tese di questo inizio d’anno, oggi stanno tornando a prezzare temi pre-guerra e a inseguire di nuovo la narrativa della de-escalation. Lo abbiamo visto molto chiaramente nei numeri: S&P 500 e Nasdaq hanno messo insieme sette sedute positive consecutive, la striscia migliore da settembre dello scorso anno, mentre l’Europa ha registrato il più forte rialzo giornaliero dal marzo 2022.
Il rimbalzo è stato rapido, quasi a V, e per molti ha ricordato altri recuperi di mercato visti negli ultimi trimestri. Ma questa volta il contesto è più complicato, perché non c’è un solo fattore da monitorare: ci sono guerra, energia, inflazione, politica monetaria e logistica globale che si muovono tutte insieme. Ed è proprio questa sovrapposizione di variabili che rende il quadro molto più fragile di quanto questo rimbalzo lasci intendere.
La realtà geopolitica: una tregua tattica, non una soluzione
Sul piano geopolitico, infatti, la realtà resta molto meno rassicurante del prezzo degli asset. L’uccisione di Khamenei e di altri vertici del regime non ha provocato un collasso interno dell’Iran. Al contrario, il regime ha reagito, ha mantenuto capacità operative, ha continuato a colpire e soprattutto ha trasformato lo Stretto di Hormuz nel centro della crisi. Dopo settimane di guerra, gli Stati Uniti si sono trovati davanti a una verità scomoda: la campagna militare ha indebolito Teheran, ma non ha raggiunto nessuno degli obiettivi strategici dichiarati. Nessun cambio di regime, nessun accordo sul nucleare, nessun ritorno stabile alla normalità energetica.
Ed è anche per questo che la tregua di due settimane è stata accolta come una vittoria politica dalla Casa Bianca, ma appare molto più simile a una pausa tattica che a una soluzione. Trump aveva bisogno di una via d’uscita da una guerra sempre più costosa economicamente e politicamente. Si parla ormai di un costo per gli Stati Uniti vicino a 1 miliardo di dollari al giorno in questo mese di conflitto, mentre i paesi del Golfo hanno visto evaporare in poche settimane centinaia di miliardi tra danni, fuga di capitali e perdita di fiducia.
Da qui il relief rally, alimentato anche da short squeeze e da un posizionamento che era sceso velocemente sia per i fondi Hedge che Sistematici e in pratica l’azionario ha recuperato fino ad oltre due terzi della perdita accumulata da fine febbraio, segnalando quanto rapidamente gli investitori abbiano voluto prezzare una soluzione.
“Il mercato sta prezzando la pace finanziaria prima della pace fisica”
Ma qui nasce il punto cruciale. Come sottolinea Alberto Tocchio, head of Global Equity and Thematics di Kairos Partners Sgr: “Il mercato sta probabilmente prezzando la pace finanziaria molto prima della pace fisica”.
Perché il vero nodo resta Hormuz. Sulla carta si parla di riapertura, nei titoli si legge “cessate il fuoco”, ma nella pratica il traffico nello stretto resta fortemente ridotto. E soprattutto, anche in caso di un accordo, non significherebbe automaticamente un ritorno immediato dei flussi energetici. C’è un problema politico, un problema logistico e un problema giuridico. Politico, perché Teheran vuole qualcosa di più di una semplice pausa: vuole garanzie concrete sulla sopravvivenza del regime. Logistico, perché porti, armatori, assicuratori e operatori devono essere convinti che l’area sia davvero sicura. Giuridico, perché se il transito viene subordinato a pedaggi o pagamenti verso entità sanzionate, molte compagnie semplicemente non possono passare.
Lo Stretto di Hormuz non è più soltanto un passaggio fisico obbligato, ma rischia di diventare anche uno strumento finanziario e geopolitico. Si parla di tariffe intorno a 1 dollaro al barile, di costi extra per singolo carico fino a 2,5 milioni di dollari tra pedaggi e assicurazioni, di pagamenti in yuan o criptovalute, e persino dell’ipotesi di una gestione selettiva dei transiti. Se questa logica dovesse consolidarsi, non sarebbe soltanto un problema per il petrolio: diventerebbe un precedente per l’intero commercio globale.
Per questo il rischio oggi è di confondere l’annuncio politico con la normalizzazione reale. Il mercato sembra assumere che un accordo verrà trovato e che i barili torneranno rapidamente. Ma la vera scarsità è già nel sistema. Anche se il conflitto smettesse oggi, gli effetti sulla disponibilità fisica di energia richiederebbero settimane o mesi per essere riassorbiti. Ed è proprio qui che si crea l’asimmetria: gran parte delle buone notizie è già nei prezzi, ma molte delle cattive notizie non sono ancora uscite del tutto dai flussi reali.
In fondo, è questa la vera divergenza che conta adesso: l’azionario sta raccontando una storia di sollievo, mentre il petrolio e l’energia continuano a raccontare una storia di scarsità.
Il petrolio e la curva in backwardation: un ottimismo da verificare
Torniamo ad osservare il petrolio. Oggi la curva resta in forte backwardation: i contratti a breve scadenza trattano con un premio molto elevato rispetto a quelli più lontani. Nelle ultime sedute il Brent di giugno ha oscillato tra 95 e 110 dollari al barile, mentre il contratto di dicembre si muove in area 80 dollari. È un messaggio molto chiaro: il mercato riconosce pienamente lo shock immediato, ma continua a sperare che più avanti il problema si risolva. Il punto è che questa lettura potrebbe essere troppo ottimistica, perché i danni subiti dalle infrastrutture e la riduzione delle tensioni in Medio Oriente rischiano di lasciare effetti persistenti anche in caso di de-escalation.
Anche il confronto con il 2022 merita attenzione. A prima vista il gas Europeo è salito molto meno rispetto alla grande crisi post guerre in Ucraina, e questo potrebbe far pensare a uno shock meno grave. In realtà, nel 2022 avevamo soprattutto una crisi del gas, oggi siamo di fronte a una crisi molto più ampia, che coinvolge greggio, LNG, diesel, jet fuel, chimica, fertilizzanti e intere catene industriali. È una crisi multi-fuel, e proprio per questo potenzialmente più sistemica. Il mercato continua a sperare che sia temporanea, ma il tema che sta tornando davvero centrale è quello della sicurezza energetica e questo aspetto rimarrà per gli anni a venire.
Energia, metalli e il nodo strutturale degli investimenti
Se il mondo vuole più sicurezza energetica, allora dovrà investire molto di più in reti, infrastrutture e capacità elettrica e questo significa una domanda strutturale crescente di metalli, soprattutto di rame, ma anche di materiali strategici legati alla generazione e alla trasmissione di energia. Il problema è che gli investimenti oggi non sono ancora sufficienti. Le reti richiedono capitali enormi anche solo per sostenere la crescita tendenziale, senza contare il contributo aggiuntivo di AI, data center, trasporti elettrici e pompe di calore. In Europa, il consumo di elettricità dei data center potrebbe salire da circa 80 a 168 terawattora entro il 2030, arrivando fino al 5% della domanda totale. Questo vuol dire che l’elettricità rischia di diventare essa stessa un vincolo alla crescita.
E quando l’energia diventa scarsa, i segnali iniziano a comparire anche nei mercati apparentemente più secondari. L’alluminio è un esempio perfetto: sulla carta il Medio Oriente pesa circa il 9% della produzione globale, quindi non sembrerebbe abbastanza da destabilizzare il sistema. Ma il vero punto è che oggi il sistema non ha quasi più cuscinetti: scorte basse, logistica tesa, costi energetici elevati e input critici sotto pressione. Quando vengono colpiti player come Emirates Global Aluminium o Aluminium Bahrain, il mercato capisce che non si tratta più di un rischio teorico ma di un rischio industriale reale. E l’alluminio conta molto più di quanto sembri, perché è ovunque: automotive, aerospazio, packaging, costruzioni, pannelli solari. Quando si muove lui, si muove una parte enorme della catena produttiva globale.
Il ritorno del nucleare e l’uranio
Accanto all’alluminio, c’è poi un altro tema che il mercato sta guardando con crescente attenzione, ed è l’uranio. Perché se la crisi attuale rafforza ovunque il tema dell’indipendenza energetica, allora torna inevitabilmente al centro anche il nucleare. E se torna il nucleare, torna il bisogno di combustibile, sicurezza degli approvvigionamenti e investimenti lunghi su tutta la filiera. In altre parole, la crisi non sta solo ridisegnando il prezzo dell’energia nel breve, ma anche le scelte strategiche dei Paesi nel medio periodo. E questo apre un altro fronte di domanda per materie prime già scarse o poco elastiche dal lato dell’offerta.
Il rischio inflazione: uno shock che viaggia più in profondità
Tutto questo, naturalmente, ci riporta al tema dell’inflazione. L’ultimo CPI americano è stato complessivamente abbastanza benigno se si esclude la componente energia. Ma proprio lì resta il nodo: la benzina negli Stati Uniti ha superato i 4 dollari al gallone solo a fine marzo e sembra ancora presto per valutare pienamente gli effetti di secondo giro. Se continueranno a salire insieme energia, trasporti, metalli industriali e costi logistici, allora il rischio è che lo shock si trasmetta più lentamente ma in modo più profondo ai prezzi finali. Perché un conto è assorbire uno shock breve, un altro è dover convivere per mesi con energia più cara, catene di approvvigionamento meno efficienti e costi industriali in aumento.
La stagione delle trimestrali: un test tra micro e macro
Quasi in sordina, questa settimana entriamo nella stagione delle trimestrali come prossimo test per il mercato. Si inizia, come tradizione, con le grandi banche e il consenso si aspetta una crescita degli EPS dello S&P 500 del 12% anno su anno nel primo trimestre. Se confermata, sarebbe la sesta trimestrale consecutiva con crescita a doppia cifra, la striscia più lunga dalla fase post-crisi finanziaria globale. Numeri importanti, senza dubbio, ma anche qui bisogna essere cauti: questo è ora un mercato molto più guidato dal macro che dal micro, quindi contano sì i risultati, ma conteranno forse ancora di più la guidance, il tono dei management e le indicazioni su margini, costi energetici, catene di approvvigionamento e domanda per la seconda parte dell’anno.
C’è poi un altro dettaglio interessante: una parte molto rilevante della crescita attesa degli utili continua a dipendere dalla tecnologia e dal tema AI. Le big tech arrivano a questa reporting season con un posizionamento molto più pulito rispetto ai mesi scorsi, e qualsiasi segnale credibile sul ritorno economico degli investimenti in intelligenza artificiale potrebbe riaccendere il flusso verso i grandi nomi del settore. Anche questo aiuta a spiegare la forza del rimbalzo recente. Ma, ancora una volta, il punto è capire quanto di tutto questo sia già incorporato nei prezzi.
Una V imperfetta e la cautela necessaria
In conclusione, i mercati stanno vivendo un momento molto delicato. Da un lato c’è sollievo, c’è la speranza di una de-escalation, c’è un posizionamento che può ancora sostenere l’azionario. Dall’altro lato, però, restano aperte le questioni più importanti: la riapertura effettiva di Hormuz, la scarsità fisica di energia, la pressione su metalli e materie prime strategiche, il rischio di inflazione più persistente e il possibile impatto sulla crescita, soprattutto europea.
Quindi sì, il mercato è salito perché ha deciso di credere che il peggio possa essere evitato e tutti ci auguriamo che possa essere effettivamente così, ma la storia ci insegna che dopo shock di questa natura i mercati raramente si muovono in una perfetta V. Molto più spesso costruiscono un percorso più instabile, fatto di rimbalzi, nuove delusioni e ulteriori test della fiducia: più una W che una V-shape.
La vera domanda, quindi, non è solo se il mercato possa salire ancora. La vera domanda è se abbia già corso troppo rispetto a una realtà che rimane molto più fragile, molto più inflattiva e molto meno lineare di quanto il prezzo degli asset stia suggerendo. Come ricorda Alberto Tocchio, head of Global Equity and Thematics, “rimane un mercato dove rimanere cauti e agire anche come contrarian ma per un periodo limitato di tempo”.