Maria Paola Toschi, strategist della casa di gestione internazionale ha incontrato la stampa a Milano: “L’economia va meglio del previsto ma le valutazioni dell’azionario sono tirate. Spazio nel portafoglio ai private asset e obbligazioni di alta qualità per chi gioca in difesa.
L’immagine scelta da J.P. Morgan Asset Management per aprire l’“Investment Outlook 2026” dice già tutto: un treno a vapore che corre a tutta velocità, sbuffo bianco nel cielo azzurro e binari che si perdono all’orizzonte. È l’immagine metaforica che Maria Paola Toschi (nella foto), market strategist della casa di gestione, ha usato per raccontare l’economia globale dei prossimi mesi, incontrando la stampa a Milano: un convoglio che ha ancora carburante nel motore e non sembra destinato a fermarsi, ma che procede su una linea dove non mancano scambi, deviazioni e qualche possibile punto di deragliamento.
Toschi parte da un dato di fondo: il ciclo in cui ci troviamo è anomalo rispetto alla storia economica recente. Le slide mostrano chiaramente come Stati Uniti e Germania stiano espandendo la spesa pubblica in un contesto di piena occupazione. Negli Usa il tasso di disoccupazione resta intorno al 4,4%, quindi al di sotto delle medie storiche, mentre il deficit fiscale continua ad allargarsi per effetto delle misure varate dalla Casa Bianca. In Germania, dopo anni di rigore, il governo ha imboccato la strada degli investimenti, rompendo un tabù che aveva finito per frenare non solo la locomotiva tedesca, ma tutta l’area euro. In passato, ricorda la strategist, dosi simili di stimolo fiscale venivano usate solo quando l’economia era già in recessione o sull’orlo di entrarci. Oggi, invece, si spinge sull’acceleratore in una fase ancora espansiva: una discontinuità che aiuta a spiegare la sorprendente tenuta della congiuntura nonostante gli shock degli ultimi anni, dai dazi alle tensioni geopolitiche.
Il rischio inflazione
Il quadro non cambia molto se ci si sposta sul fronte delle banche centrali. La Federal Reserve, dopo il maxi ciclo di rialzi anti-inflazione, è tornata su un sentiero accomodante e i mercati scontano nuovi tagli dei tassi nel corso del 2026. La Banca centrale europea ha sostanzialmente completato il suo lavoro, portando il tasso di deposito su livelli che favoriscono una crescita moderata ma non recessiva. L’intreccio fra politiche fiscali generose e politica monetaria ancora morbida crea dunque una combinazione che, almeno sulla carta, dovrebbe garantire all’economia globale un altro anno di espansione. Ma è proprio in questo schema, apparentemente perfetto, che si annida il primo rischio citato da Toschi: quello di un ritorno dell’inflazione, magari non immediato e non violento come nel 2022, ma più strisciante e difficile da domare.
A preoccupare non è soltanto la dinamica dei prezzi, che per ora sembra sotto controllo, quanto la possibilità che il delicato equilibrio fra economia e politica venga rotto sul fronte della Federal Reserve. La nomina di un nuovo governatore troppo allineato alla Casa Bianca, osserva Toschi, potrebbe minare l’indipendenza della banca centrale e aprire la strada a tagli dei tassi anche in presenza di pressioni inflazionistiche crescenti. In uno scenario del genere il dollaro perderebbe ulteriormente smalto e gli asset americani, da anni considerati rifugio per definizione, potrebbero essere visti con più diffidenza dagli investitori internazionali.
Il cuore dell’Outlook, però, non è solo macroeconomico. Impossibile, nel 2026, non parlare di tecnologia e in particolare di intelligenza artificiale. Il report disegna una mappa dettagliata dell’ecosistema AI: in basso ci sono i produttori di chip e hardware avanzato, nel mezzo i giganti del cloud e dei data center, in cima gli “architetti” dell’intelligenza artificiale, le società che sviluppano modelli e applicazioni destinate alle imprese e ai consumatori finali. È lungo questa filiera che si muove una parte crescente degli investimenti globali e che si spiega l’eccezionale performance dei titoli tech negli ultimi anni.
Non c’è bolla nell’hi-tech, ma la prudenza è d’obbligo
Toschi, tuttavia, invita a evitare entusiasmi eccessivi. I multipli del settore sono sì più alti della media, ma non ai livelli deliranti della bolla internet del 2000. La differenza fondamentale è che oggi i grandi nomi della tecnologia generano utili robusti e hanno bilanci più solidi. Questo non significa che il mercato sia privo di rischi. Gli hyperscaler, i colossi che dominano il cloud, stanno impegnando capitali colossali in nuovi data center e infrastrutture. La storia economica insegna che i boom di investimenti spesso sfociano in fasi di sovraccapacità e compressione dei margini. Se a questo si aggiunge l’enorme concentrazione degli indici – le prime dieci società dell’S&P 500 rappresentano una quota di mercato senza precedenti – è evidente che un singolo inciampo, una trimestrale deludente di un titolo simbolo del settore potrebbe provocare un’ondata di volatilità capace di travolgere non solo il settore ma l’intero listino americano.
Per questo, pur riconoscendo che la tecnologia resterà una componente centrale dei portafogli, J.P. Morgan AM insiste su un concetto: nel 2026 la parola chiave è diversificazione. Il 2025 ha già mostrato che chi ha saputo guardare oltre Wall Street è stato premiato. La slide mostrata dalla strategist che riassume i rendimenti azionari in euro parla chiaro: nell’ultimo anno hanno brillato sia le banche europee sia i titoli legati alla difesa, mentre il Giappone ha messo a segno performance notevoli e la stessa Cina ha offerto opportunità interessanti, soprattutto nei sottosettori tecnologici più penalizzati negli anni precedenti.
L’Europa merita un capitolo a parte. Dopo anni di deflussi, i listini del Vecchio Continente sono tornati a destare interesse, almeno nella prima parte del 2025, prima che il rafforzamento dell’euro e la debolezza di alcuni comparti legati alle materie prime smorzassero l’entusiasmo. Eppure, sottolinea Toschi, i driver per un ritorno di attenzione non mancano. Il nuovo corso della Germania sugli investimenti pubblici potrebbe fare da volano a tutta l’area euro. Le banche continuano a beneficiare di tassi più alti rispetto al passato recente. Soprattutto, la galassia delle cosiddette “GRANOLAS” – i grandi gruppi europei a elevata capitalizzazione, solidi bilanci e presenza globale – offre un’esposizione bilanciata tra crescita e difesa, un’alternativa credibile alle big tech americane in un contesto di maggiore incertezza.
La Cina resiste ai dazi
Lo sguardo si allarga poi all’Asia. La Cina, bersaglio principale dei dazi americani, ha dimostrato una notevole capacità di adattamento, spostando le proprie esportazioni verso altre aree geografiche. Il vero tallone d’Achille resta però la domanda interna, ancora penalizzata dalla lunga crisi immobiliare che ha eroso la ricchezza e la fiducia delle famiglie. Il recente plenum del Partito comunista, con l’annuncio di nuovi obiettivi strategici sui chip di ultima generazione e sulle tecnologie avanzate, lascia intuire una Pechino determinata a riconquistare un ruolo centrale nelle catene globali del valore. Se questo cantiere industriale prenderà davvero forma, i mercati cinesi ed emergenti potrebbero offrire sia diversificazione sia una via alternativa per giocare il tema tecnologico con valutazioni decisamente più basse rispetto agli Stati Uniti.
L’ascesa dei private market
Accanto ai mercati quotati, Toschi richiama l’attenzione su un fenomeno strutturale che sta cambiando la finanza globale: l’esplosione dei mercati privati. Oggi, tra private equity e private credit, si parla di oltre 14 mila miliardi di dollari di masse in gestione. L’evoluzione è evidente: mentre un tempo la traiettoria tipica di una società innovativa prevedeva il passaggio in Borsa dopo pochi anni di vita, oggi la permanenza nel mondo privato si è allungata a dismisura. Mediamente servono quindici anni prima di arrivare a una IPO. Di conseguenza, una parte crescente della creazione di valore avviene lontano dai listini, in una fase in cui i piccoli e medi campioni di domani sono ancora nelle mani dei fondi di private equity e dei grandi investitori istituzionali.
Questo non significa che i mercati privati siano il nuovo Eldorado senza rischi. La stessa Toschi sottolinea i temi della liquidità limitata, della forte dispersione fra i gestori e della complessità nella valutazione delle singole operazioni. Tuttavia, in un mondo in cui obbligazioni e azioni rischiano di non proteggere abbastanza il portafoglio quando l’inflazione rialza la testa, alcune strategie alternative – infrastrutture, trasporti, foreste, real asset con contratti indicizzati – possono offrire un prezioso contributo in termini di protezione dall’aumento dei prezzi e di decorrelazione dal ciclo economico tradizionale.
I rischi di deragliamento
Il capitolo finale dell’Outlook è dedicato ai cosiddetti “rischi di deragliamento”. Due, in particolare, gli scenari da monitorare. Il primo è quello di una nuova fiammata inflazionistica. Gli esempi storici raccolti nelle slide mostrano come, nei periodi di inflazione elevata, i Treasury americani siano l’asset class più vulnerabile, mentre strumenti come l’oro, il real estate e i bond indicizzati all’inflazione abbiano garantito rendimenti migliori. Il secondo rischio riguarda invece l’ipotesi di un “scricchiolio” del comparto tecnologico. Non una bolla identica a quella delle dot-com, ma un repricing dovuto a utili deludenti o a un ripensamento della narrativa sull’AI. In quel caso, sottolinea Toschi, la storia dei grandi crolli azionari insegna che a svolgere il ruolo di paracadute sono state soprattutto le obbligazioni governative di alta qualità e lunga durata, insieme ai settori azionari più difensivi, dai beni di consumo di base alla sanità.
Il quadro delineato alla fine della presentazione è chiaro. Il treno dell’economia globale continua a correre e, grazie alla combinazione di stimoli fiscali e monetari, ha ancora margine per farlo anche nel 2026. Ma rispetto al passato il paesaggio è cambiato: la tecnologia ha reso i mercati più concentrati, la geografia della crescita si è fatta più multipolare, la politica bussa con insistenza alle porte delle banche centrali. Per gli investitori non è più sufficiente limitarsi a salire sul convoglio e “godersi il panorama”. Serve una guida attiva, la capacità di “spostarsi da una carrozza all’altra” – tra azioni di diverse aree, mercati privati e asset reali.