La settimana appena trascorsa ha offerto un quadro emblematico dello stato attuale dei mercati finanziari. Come sottolinea il team di gestione di Pharus, “quando un’azienda pubblica numeri da record e il mercato risponde vendendo, il messaggio non riguarda l’azienda. Riguarda le aspettative”. Questa dinamica è stata perfettamente rappresentata dal caso di Taiwan Semiconductor, la più grande fonderia di chip al mondo, che giovedì scorso ha annunciato ricavi trimestrali record di 40,2 miliardi di dollari, alzando al contempo le previsioni di fatturato e i piani di investimento. Nonostante risultati oggettivamente eccezionali, il titolo è sceso, trascinando con sé l’intero settore dei semiconduttori.
La stessa identica dinamica si era verificata pochi giorni prima in Europa con ASML. Secondo gli esperti di Pharus, questa coincidenza rappresenta “la fotografia di questa fase di mercato: non basta più fare bene. Bisogna fare meglio di un’asticella che si alza ogni settimana”. I prezzi, in altre parole, avevano già incorporato tutta quella perfezione, e anche qualcosa in più, lasciando poco spazio a sorprese positive.
Il caso IBM e la psicologia della scarsità
Un copione diverso, ma altrettanto istruttivo, è stato scritto da IBM. Martedì l’azienda ha anticipato di otto giorni la pubblicazione dei risultati trimestrali, una mossa che, come osservano i gestori di Pharus, “raramente è per dare buone notizie”. E così è stato: utili sotto le attese, fatturato deludente, e un crollo del titolo di quasi il 25%, il peggior giorno borsistico nella storia dell’azienda.
L’ad è stato onesto: “in questo trimestre abbiamo vacillato.” Ma la spiegazione fornita è forse ancora più interessante. IBM ha raccontato che i suoi clienti stanno spostando i budget, acquistando server, storage e memoria in anticipo per proteggersi dai rincari attesi. Il team di Pharus definisce questo fenomeno come “la psicologia della scarsità applicata all’informatica aziendale: gli acquisti da panico riducono l’offerta, i prezzi salgono, e questo genera altri acquisti da panico”.
Per chi vende memoria e hardware è una manna, oggi. Ma gli esperti mettono in guardia: “un acquisto anticipato oggi è spesso una vendita mancata domani. Gli utili complessivi dei prossimi anni potrebbero non cambiare, cambia la loro distribuzione nel tempo. E il mercato, che ragiona per trimestri, rischia di scambiare un’anticipazione per una accelerazione”.
Settore bancario tra luci e ombre
La stagione degli utili bancari è ufficialmente iniziata e i numeri, in superficie, appaiono brillanti. JP Morgan ha battuto le stime del 13% sui ricavi, con utili in crescita del 41%. Goldman Sachs, Morgan Stanley e BlackRock hanno tutte superato le attese. Come sottolinea Pharus, “il settore finanziario, dimenticato per tutta la prima metà dell’anno, è tornato protagonista”.
Tuttavia, il team di gestione invita a leggere le note a piè di pagina, dove la storia è più sfumata. Primo: nei 21 miliardi di utili di JP Morgan ci sono 5,6 miliardi di plusvalenze una tantum e, al netto di queste, la crescita scende a un più sobrio 13%. Secondo, e più importante, questi risultati eccezionali non provengono dalla banca tradizionale ma dalla sala trading. I ricavi da trading azionario di JP Morgan sono esplosi dell’86%, quelli di Citi del 45%, le commissioni di investment banking sono cresciute del 30%.
Ma gli esperti di Pharus avvertono: “i ricavi da trading sono volatili per natura: un trimestre ci sono, quello dopo no.” La buona notizia vera è un’altra: i portafogli crediti sono sani. Le insolvenze sulle carte di credito sono in linea o in calo, le perdite su crediti di Wells Fargo sono scese. “Il consumatore americano, che tutti davano in affanno, ha superato l’esame del secondo trimestre”.
L’inflazione sorprende al ribasso
Questa settimana è arrivata anche una notizia macro molto rilevante: l’inflazione ha finalmente sorpreso al ribasso. Il CPI di giugno è sceso dello 0,4% sul mese, il calo più ampio da aprile 2020, portando il tasso annuo dal 4,2% al 3,5%. Il core è sceso al 2,6%. Merito soprattutto del petrolio: la benzina è calata di quasi il 10% nel mese. “Il mercato ha festeggiato, e la probabilità di un rialzo dei tassi a luglio è di fatto svanita”, scrivono i gestori di Pharus.
Ma gli esperti chiedono onestà intellettuale: “il grosso di questo calo è energia. Oltre metà delle categorie del paniere core viaggia ancora sopra il 3%. E soprattutto, il petrolio che ha regalato questo dato è tornato a salire: le trattative di pace con l’Iran sono saltate, i combattimenti sono ripresi, ed è arrivato un blocco dello Stretto di Hormuz. Il dato di giugno fotografa un mondo che a luglio, purtroppo, è già cambiato”.
La preoccupante non-reazione del mercato
Il tema che più fa riflettere il team di Pharus è la reazione del mercato, o meglio la non-reazione. “La guerra è ripresa, Hormuz è bloccato, e il Brent quota intorno agli 85 dollari: elevato, ma senza panico”. Il VIX, l’indice della paura, resta basso. Il sentiment degli investitori è salito ai massimi: il rapporto Tori-Orsi è oltre quota 3, ben sopra la media storica.
Il sondaggio BofA tra i gestori globali mostra livelli di liquidità estremamente bassi e una fiducia record nello scenario che non prevede nessun rallentamento economico, tanto da far scattare il loro segnale contrarian di vendita. Gli investitori esteri hanno comprato azioni americane per oltre 900 miliardi di dollari negli ultimi dodici mesi, un record assoluto.
Come osservano gli esperti di Pharus, “storicamente i grandi afflussi esteri si concentrano verso la fine dei mercati rialzisti, non all’inizio”. E aggiungono: “Nulla di tutto questo è un segnale di vendita immediato, voglio essere chiaro. Ma quando l’ottimismo diventa consenso unanime, il mercato diventa vulnerabile non alle cattive notizie che conosce, ma a quelle che ha smesso di considerare. La compiacenza non fa scendere i mercati. Li rende però fragili quando qualcosa li sorprende”.
I fondamentali restano solidi
Il team di Pharus riconosce tuttavia la forza dei fondamentali, “perché è reale e va rispettata”. L’economia americana continua a sorprendere: le vendite al dettaglio, al netto della benzina, sono cresciute dello 0,7% a giugno. Le richieste di disoccupazione sono ai minimi da dieci settimane. Gli indici manifatturieri di New York e Philadelphia sono ai massimi dal 2022.
Il grande motore resta acceso: “i quattro colossi hyperscaler investiranno quest’anno circa 800 miliardi di dollari in infrastrutture per l’intelligenza artificiale, il 75% in più dell’anno scorso, e quella spesa, che vale quasi metà della crescita del PIL americano recente, diventa fatturato per centinaia di altre aziende”. Secondo gli esperti, “è questo vento in poppa che finora ha assorbito ogni vento contrario. La domanda giusta non è se sia reale. È quanto a lungo potrà soffiare più forte di tutto il resto”.
Le raccomandazioni per il portafoglio
Il team di gestione di Pharus conclude con tre indicazioni operative. Primo: “rispettare la rotazione in corso: i finanziari e i settori rimasti indietro stanno raccogliendo i flussi in uscita dalla tecnologia, e un portafoglio ben bilanciato deve riflettere questo allargamento, non combatterlo”.
Secondo: “sui semiconduttori e sui grandi vincitori dell’AI, dopo movimenti parabolici, l’asimmetria non favorisce più chi insegue, e la lezione di TSMC lo conferma: quando i risultati record non muovono più i prezzi al rialzo, il margine di sorpresa positiva si è esaurito”.
Terzo: “tenere una riserva di liquidità resta un’assicurazione a buon mercato contro scenari che il mercato oggi sceglie di non prezzare.” La prossima settimana arrivano le trimestrali delle grandi tecnologiche, che saranno “il vero banco di prova di questa stagione degli utili”.