Il ciclo di finanziamento legato all’intelligenza artificiale sta lasciando il segno in molteplici aree del mercato del credito investment grade in dollari statunitensi. Come osservano gli analisti di Goldman Sachs nel loro report “Global Credit Trader: Watch For Curves Ahead”, l’influenza di questa tendenza è visibile tanto nei volumi di emissione del settore tecnologico, che si mantengono su livelli elevati, quanto nell’emergere di una nuova categoria di “project finance” dedicata ai finanziamenti per i data center.
“Un’altra chiara tendenza può essere osservata appena sotto la superficie, quando si valuta la forma delle curve dei credit spread”, sottolinea Goldman Sachs. Ciò che colpisce è la biforcazione che si sta manifestando all’interno dell’universo non finanziario: le curve TMT (tecnologia, media e telecomunicazioni) si sono irripidite dalla metà del 2025, mentre le curve 10s30s aggregate per tutti gli altri settori non finanziari si sono appiattite.
Il debito dell’IA ha scadenze più lunghe
Il motore principale di questa divergenza va ricercato nel profilo di durata del debito emesso per finanziare il ciclo di investimenti nell’intelligenza artificiale. I dati forniti da Goldman Sachs sono eloquenti: per le emissioni legate all’IA, che hanno un peso significativo nel settore tecnologico, la scadenza media ponderata dell’offerta è stata di 14,8 anni. “Al contrario, la scadenza media ponderata di tutte le altre offerte non finanziarie al di fuori del settore tecnologico è di circa 12,8 anni”, aggiungono gli analisti del colosso Usa.
Questa differenza di quasi due anni ha conseguenze tangibili sulle curve dei tassi. Le curve 10s30s per gli emittenti del settore tecnologico statunitense si sono irripidite costantemente dalla metà del 2025. Il settore tecnologico rappresenta la quota maggiore nella generazione di offerta a lungo termine, con il 31% del totale.
Un’offerta a lungo termine ancora contenuta
Nonostante la propensione verso il lungo termine delle emissioni del settore tecnologico, gli analisti di Goldman Sachs sottolineano che l’offerta complessiva di titoli a 30 anni del mercato non finanziario è aumentata solo marginalmente rispetto al basso livello dell’anno scorso. “Rimane ben al di sotto della quota di circa il 25% che deteneva dal 2018 al 2022″t.
C’è poi un altro elemento da considerare: l’accelerazione delle operazioni di M&A strategico globale nel 2026. Gli analisti stimano un backlog di 1,1 trilioni di dollari di operazioni annunciate ma non ancora completate. Tuttavia, questo non si è ancora tradotto in un’offerta diffusa di obbligazioni a 30 anni al di fuori di settori specifici.
“Prevediamo che la biforcazione tra le curve del settore tecnologico persisterà, poiché la robusta domanda di obbligazioni a lungo termine da parte di acquirenti orientati al rendimento sarà contrastata da una più ampia mancanza di offerta a 30 anni al di fuori dei settori tecnologico e dei servizi pubblici.
Le curve a breve termine e l’influenza dei tassi
Spostando l’attenzione sulla parte anteriore della curva, gli analisti notano che il differenziale di spread tra le obbligazioni a 10 e 2 anni per gli emittenti finanziari e non finanziari si è costantemente compresso negli ultimi anni. A differenza della dinamica della curva 10s30s, tuttavia, questo fenomeno è più legato al contesto dei tassi d’interesse che a squilibri tecnici di domanda e offerta.
“Il pendio medio della curva 2s10s è particolarmente piatto rispetto alla sua storia, attualmente all’undicesimo percentile per i non finanziari dal 2018”, osservano gli analisti di Goldman. Ma quando si contestualizza questo dato nell’attuale livello di spread molto stretti, il pendio appare più vicino al fair value. La curva 2s10s mostra una forte correlazione positiva con il livello degli spread dell’indice: quando gli spread sono stretti, la pendenza si comprime naturalmente.
I tassi a breve termine in rialzo hanno portato a un irrigidimento delle curve 2s10s e 5s10s dei non finanziari, a partire da una base molto bassa. Il team di strategist sui tassi di Goldman Sachs prevede un ulteriore irrigidimento delle curve dei rendimenti dei Treasury USA verso la fine dell’anno. Di conseguenza, gli analisti anticipano che le curve degli spread a breve termine dei non finanziari si avvicineranno gradualmente ai loro minimi di inizio anno.
Il mercato europeo
Volgendo lo sguardo al mercato dell’euro, gli analisti si concentrano sul segmento 5s10s della curva degli spread, data la limitata emissione a scadenze più lunghe. Dopo aver raggiunto un minimo locale a metà del 2024, la curva 5s10s dell’IG in euro si è rialzata e attualmente si colloca al trentatreesimo percentile rispetto alla storia post-2015.
“Anche in questo caso, riteniamo che la piattezza della curva sia in parte guidata dai livelli molto stretti degli spread dell’indice, ma anche da fattori tecnici”, spiegano gli analisti del ceolosso Usa. L’appiattimento della 5s10s dalla metà del 2025 è probabilmente attribuibile alla minore offerta al punto decennale della curva, scesa dal 29% del totale dell’offerta nel 2024 al 23% attuale. Questo calo è stato compensato da un aumento dell’offerta nella parte 2-4 anni della curva.
Data la piattezza attuale della curva, gli analisti non vedono un grande valore nell’estendere la durata all’interno delle curve degli spread dell’IG in euro e preferiscono invece la parte 5-7 anni della curva.
L’influenza crescente degli emittenti nordamericani in Europa
Le esposizioni regionali sono un altro tema caldo per i partecipanti al mercato. Finora quest’anno, i rendimenti in eccesso dei mercati IG e HY in dollari hanno leggermente sovraperformato i loro omologhi europei. “Abbiamo una modesta preferenza per il credito in dollari rispetto a quello in euro”, afferma Goldman Sachs.
La classificazione regionale, tuttavia, sta diventando sempre più sfumata a causa della maggiore frequenza delle emissioni transfrontaliere. Questo è particolarmente rilevante se si considera la crescente influenza degli emittenti nordamericani nel mercato del credito in euro.
I dati mostrano che gli emittenti nordamericani rappresentano attualmente il 18,4% del valore di mercato dell’indice Bloomberg EUR IG Corporate, la quota più alta dal 2020. Nel mercato high yield in euro, gli emittenti nordamericani rappresentano l’8,2% del valore di mercato dell’indice, la quota più alta dal 2022.
“Nel mercato dell’IG in euro, il 19,4% dell’offerta lorda da inizio anno è stata generata da imprese con società madri domiciliate in Nord America, “superando di poco il livello del 2025 e rappresentando il contributo più ampio delle imprese nordamericane dal 2016”.
Il peso del settore tecnologico nelle emissioni europee
Le dinamiche di emissione nel settore tecnologico spiegano gran parte della divergenza osservata. Nel mercato IG in euro, le imprese nordamericane hanno emesso 98 miliardi di euro di offerta lorda fino al 1 luglio 2026, già al di sopra degli importi dell’intero anno 2024 e sulla buona strada per superare comodamente il livello dell’intero anno 2025 (153 miliardi di euro). I settori finanziario e tecnologico hanno generato il 70% di questa offerta.
“I 33 miliardi di euro di emissioni del settore tecnologico hanno già superato ogni altro anno intero dell’era post-crisi finanziaria”, sottolinea Lynam. Nel mercato high yield in euro, le imprese nordamericane hanno emesso 18 miliardi di euro di offerta lorda, con una concentrazione simile nel settore tecnologico. Nel frattempo, nel mercato del credito in dollari, la quota degli emittenti dell’Europa occidentale è diminuita negli ultimi anni, confermando una tendenza opposta a quella osservata in Europa.
## Le prospettive per il resto del 2026
Guardando al futuro, il report di Goldman Sachs offre una serie di previsioni. Gli spread dell’IG in dollari sono attualmente a 74 punti base, con previsioni di un lieve rialzo a 85 nel terzo trimestre 2026 per poi scendere gradualmente a 78 nel secondo trimestre 2027. Per l’high yield in dollari, gli spread sono a 267 punti base, con un picco previsto a 305 nel quarto trimestre 2026.
Per quanto riguarda le emissioni, Goldman Sachs prevede un’offerta lorda di 2.100 miliardi di dollari nel mercato IG in dollari per l’intero anno 2026, e di 850 miliardi di euro nel mercato IG in euro. I tassi di default, attualmente al 3,7% per l’high yield statunitense, dovrebbero scendere al 3% entro la fine dell’anno.
Le raccomandazioni di investimento
Le raccomandazioni del team di Goldman Sachs sono articolate. Nel mercato statunitense, si preferisce l’IG rispetto all’high yield, con una preferenza per i BBB rispetto ai rating più elevati come strumento per catturare spread aggiuntivi. Nel segmento high yield, si preferiscono i BB, si è neutrali sui CCC e si sottopesano i B.
Nel mercato europeo, si preferisce l’IG rispetto all’high yield dato il contesto di crescita più sfidante. All’interno dell’IG europeo, si preferiscono gli A rispetto ai BBB, ma senza spingersi troppo verso l’estremità superiore della qualità, poiché le tecniche di offerta potrebbero rappresentare un vento contrario nel mercato AA.
Interessante la posizione sugli ibridi rispetto ai BBB: negli Stati Uniti si sovrappesano gli ibridi, mentre in Europa si è neutrali. Per quanto riguarda gli AT1, si raccomanda un sottopeso rispetto all’high yield europeo, dati i rischi al ribasso e il limitato cuscino di valutazione.