L’ipotesi di Warsh alla presidenza della Fed sta alimentando un acceso dibattito tra gli investitori. Al centro delle speculazioni, la possibilità che l’ex governatore possa tentare di ridurre le dimensioni del colossale bilancio della banca centrale americana. Ma un’operazione del genere, secondo Felipe Villarroel, gestore di portafogli di TwentyFour AM (boutique di Vontobel), è tutt’altro che semplice e potrebbe mettere in discussione gli attuali meccanismi di trasmissione della politica monetaria.
Le scommesse del mercato su Warsh
La semplice menzione del nome di Kevin Warsh come possibile successore di Jerome Powell sta muovendo le acque dei mercati finanziari. Gli investitori scandagliano il suo passato per intuire le sue future mosse. La percezione comune è chiara: Warsh è sempre stato un “falco” in materia di bilancio della banca centrale.
“Gli investitori sembrano essere convinti che Warsh potrebbe tentare di ridurre le dimensioni del bilancio Fed, dato che in passato si è sempre dimostrato favorevole a un bilancio più contenuto”, spiega Felipe Villarroel.
Tuttavia, l’analista mette in guardia da facili entusiasmi o timori, sottolineando la complessità della macchina Fed. “Considerando che ciò potrebbe avere conseguenze significative per i mercati, e in particolare per la trasmissione della politica monetaria, riteniamo importante comprendere come ciò potrebbe essere realizzato nella pratica”, aggiunge.
L’eredità del quantitative easing: un nuovo regime
Per capire la portata di una possibile inversione di rotta, è necessario fare un passo indietro. L’attuale mole del bilancio Fed, che si aggira intorno ai 6.600 miliardi di dollari, non è un semplice residuo statistico, ma il frutto di un cambiamento epocale avvenuto dopo la crisi finanziaria globale.
“L’attuale dimensione del bilancio della Fed e il fatto che sia cresciuto fino a raggiungere circa 6,6mila miliardi di dollari non sono una coincidenza”, chiarisce Villarroel. “All’indomani della crisi finanziaria globale, mentre la Fed immetteva liquidità nel sistema attraverso il quantitative easing (QE), abbiamo assistito anche a una transizione nel modo in cui funziona la trasmissione della politica monetaria.”
Siamo entrati in un regime di “riserva abbondante”, in cui la banca centrale controlla i tassi non più attraverso la scarsità di riserve, ma remunerando quelle in eccesso. “Un cambiamento radicale delle dimensioni del bilancio potrebbe comportare un cambiamento nel modo in cui funziona la trasmissione della politica monetaria e potenzialmente compromettere lo status quo attuale”, avverte l’esperto.
Il Quantitative Tightening e il nuovo ostacolo: il conto del Tesoro
Il processo di riduzione del bilancio (Quantitative Tightening) è già stato avviato e poi interrotto. La Fed ha lasciato che titoli del Tesoro e titoli garantiti da ipoteche giungessero a scadenza senza essere reintegrati. Questo ha prosciugato le riserve in eccesso, portando il sistema verso un nuovo equilibrio.
“Nel quarto trimestre dello scorso anno, la Fed ha interrotto il suo programma di QT, poiché i primi segnali di tensione nei mercati repo a breve termine indicavano che la liquidità nel sistema stava raggiungendo una sorta di equilibrio, cioè non era più abbondante”, ricorda Villarroel.
Ora, per riprendere il cammino della riduzione, la Fed si troverebbe di fronte a un vincolo strutturale. Con la valuta in circolazione legata alla crescita del PIL, l’unica leva su cui agire sarebbe il Treasury General Account (TGA), il conto corrente del Tesoro presso la Fed, che oggi ammonta a poco più di 900 miliardi di dollari.
“L’unica passività che in teoria potrebbe essere ridotta è il General Account del Tesoro”, spiega il gestore, sottolineando però come questa variabile sia altamente volatile e dipendente da fattori esterni come gli shutdown del governo o le dispute sul tetto del debito.
Sebbene un accordo informale con il Tesoro per abbassare il TGA sia possibile, le sue fluttuazioni creerebbero instabilità. “Anche se queste fluttuazioni temporanee […] potrebbero in teoria essere gestite tramite operazioni di mercato aperto, cioè immettendo liquidità quando necessario, qualora vi fosse un bisogno costante di liquidità potrebbe non essere la scelta più saggia ridurre il bilancio della Fed”, avverte Villarroel.
La difficile scommessa e il potere di un solo voto
Alcuni ipotizzano una manovra “compensata”: un taglio dei tassi accompagnato da una riduzione del bilancio, per mantenere invariate le condizioni monetarie complessive. Una strategia che, per l’esperto, è più teorica che pratica.
“La nostra conclusione è che ridurre ulteriormente la dimensione del bilancio della Fed non sia affatto semplice”, afferma senza mezzi termini Villarroel. “Alcuni commentatori hanno sostenuto che Warsh potrebbe puntare a un tasso di politica monetaria più basso e, allo stesso tempo, ridurre il bilancio […] Sebbene questa sia una possibilità, riteniamo che sia molto più facile a dirsi che a farsi.”
Infine, l’analista invita alla cautela, ricordando i limiti del potere presidenziale all’interno del Federal Open Market Committee (FOMC). La guida della Fed è un’istituzione collegiale.
“Inoltre, è importante ricordare che il presidente della Fed dispone comunque di un solo voto all’interno del FOMC. In questa fase, preferiremmo attendere di vedere cosa dirà il nuovo presidente in merito alla dimensione del bilancio, piuttosto che concludere fin da subito che punterà a ridurlo una volta in carica”, conclude Villarroel.
La sua raccomandazione per gli investitori è quella della massima prudenza: “Di conseguenza, non saremmo propensi a prendere posizioni sui titoli di Stato in un senso o nell’altro sulla base di quella che, al massimo, sarebbe una mera supposizione sulle preferenze di Warsh”.