Il debito pubblico degli Stati Uniti continua a rappresentare uno dei principali fattori di rischio per i mercati finanziari, ma a preoccupare maggiormente gli investitori dovrebbe essere un eventuale rallentamento dell’economia. È questa l’analisi di Antonio Tognoli, responsabile macro analisi e comunicazione di CFO Sim, che richiama l’attenzione sulle crescenti difficoltà legate alla sostenibilità dei conti pubblici e sulla necessità di ricostruire margini di manovra fiscali.
«In gran parte degli Stati, un rinnovato focus sulla ricostruzione dello spazio fiscale è urgente, alla luce dell’elevato debito, dei costi di finanziamento più alti, delle molteplici richieste sui bilanci pubblici e dell’incertezza accentuata», osserva Tognoli, richiamando l’avvertimento lanciato dal Fondo Monetario Internazionale la scorsa settimana nell’aggiornamento del World Economic Outlook.
Una questione che riguarda in particolare le economie sviluppate di Europa e Asia, alle prese con livelli di indebitamento già elevati, dinamiche demografiche sfavorevoli e prospettive di crescita più contenute. In questo contesto, la capacità dei governi di ricostituire riserve fiscali sufficienti ad affrontare eventuali shock futuri diventa un elemento sempre più importante per la stabilità finanziaria.
Usa, spesa pubblica in aumento e rendimenti sopra il 5%
Gli Stati Uniti rappresentano uno dei casi più emblematici. Le spese obbligatorie strutturalmente più elevate, il pacchetto da 1.500 miliardi di dollari per la difesa proposto dall’amministrazione e il rendimento del Treasury decennale sopra il 5% delineano uno scenario nel quale la spesa pubblica è destinata a crescere.
«Una buona parte degli analisti continua tuttavia a sottovalutare i timori di una sempre possibile crisi del debito Usa, nonostante la crescita economica continui a sorprendere al rialzo», sottolinea Tognoli.
L’espansione dell’attività economica rappresenta infatti un elemento favorevole per la dinamica del debito. Il rapporto debito/Pil statunitense si colloca al momento poco sotto il 100% e una crescita più robusta può contribuire a contenerne l’evoluzione, aumentando la capacità dell’economia di sostenere il peso dell’indebitamento.
Secondo Tognoli, è importante anche comprendere le ragioni alla base del rialzo dei rendimenti obbligazionari. «Piuttosto che essere spinto al rialzo da aspettative di inflazione non ancorate, il rendimento del Treasury Usa a 10 anni si è riprezzato per riflettere una crescita nominale migliore delle attese».
Una distinzione fondamentale per interpretare correttamente il movimento dei mercati. Rendimenti più elevati accompagnati da una crescita economica sostenuta possono infatti essere assorbiti più facilmente dal sistema. Diverso sarebbe invece uno scenario caratterizzato da un aumento dei tassi di mercato in presenza di un rallentamento dell’attività economica.
«Rendimenti più alti a fronte di una crescita in rallentamento sarebbero invece un’altra storia, non solo per le prospettive fiscali, che diventerebbero peggiori, ma anche per le valutazioni azionarie Usa, che sarebbero più basse», avverte l’esperto.
Il deficit resta il principale punto debole
La solidità della crescita americana non elimina tuttavia le criticità strutturali dei conti pubblici. Nell’anno fiscale 2026 gli Stati Uniti hanno accumulato un ulteriore deficit di 2.000 miliardi di dollari, un dato che rende particolarmente complesso il percorso di riequilibrio del bilancio.
«Naturalmente, dopo che gli Usa hanno accumulato un altro deficit di 2 trilioni di dollari nell’anno fiscale 2026, “ricostruire lo spazio fiscale”, nelle parole del Fmi, sarà politicamente impopolare e matematicamente difficile», evidenzia Tognoli.
Il problema è che un disavanzo già elevato durante una fase favorevole del ciclo economico lascia margini di intervento limitati qualora le condizioni dovessero peggiorare. Il rischio più rilevante nel breve termine è quindi rappresentato da un rallentamento della crescita più marcato del previsto.
«A nostro avviso, il maggiore rischio di coda nel breve termine sarebbe un calo a sorpresa della crescita, poiché deficit di bilancio pari al 6% del Pil nei periodi favorevoli lasciano poco margine per i periodi difficili», spiega il responsabile macro analisi e comunicazione di CFO Sim.
Un eventuale indebolimento dell’economia potrebbe infatti ridurre le entrate fiscali, aumentare la pressione sulla spesa pubblica e rendere più difficile la gestione del debito, proprio mentre i costi di finanziamento rimangono elevati.
Consumi e investimenti nell’IA sosterranno i mercati nel 2027
Al momento, tuttavia, lo scenario di base rimane quello di una crescita ancora sostenuta. Due fattori, in particolare, dovrebbero continuare a rappresentare un supporto per l’economia americana: la tenuta dei consumi e la prosecuzione degli investimenti legati all’intelligenza artificiale.
«Questo non è lo scenario di base, data la robusta spesa dei consumatori secondo gli ultimi dati interni sulle carte di credito e di debito e i continui investimenti nell’espansione dell’IA e oltre», afferma Tognoli.
La domanda delle famiglie continua dunque a rappresentare un elemento di resilienza, mentre gli investimenti tecnologici contribuiscono a sostenere l’attività economica e le prospettive di crescita.
«Ci aspettiamo che questi due pilastri sostengano la crescita nel 2027», aggiunge l’esperto.
La prospettiva rimane quindi relativamente favorevole, anche se non priva di rischi. «Non possiamo tuttavia negare che il rischio di una riduzione del tasso di crescita sia in aumento», precisa Tognoli.
Un eventuale rallentamento, soprattutto se accompagnato da rendimenti obbligazionari persistentemente elevati, potrebbe modificare in maniera significativa le aspettative degli investitori, con ripercussioni tanto sul mercato dei titoli di Stato quanto sulle valutazioni azionarie.
Treasury, domanda robusta nonostante i timori sul debito
Un elemento di sostegno per il mercato obbligazionario americano arriva dalla domanda di titoli di Stato. Nonostante le preoccupazioni legate all’indebitamento pubblico, gli investitori continuano a mostrare un interesse significativo per i Treasury, attratti da rendimenti che risultano oggi particolarmente interessanti.
«Una buona notizia è che, contrariamente ai timori, la domanda di Treasury rimane robusta. I rendimenti sono attraenti», sottolinea Tognoli.
Un’indicazione in questo senso è arrivata dall’asta di ottobre da 39 miliardi di dollari del Treasury decennale, che ha registrato un esito positivo, confermando la capacità del Tesoro americano di collocare il proprio debito sul mercato.
Secondo l’esperto, un altro elemento da considerare è la composizione della base degli investitori. «Allo stesso tempo, il debito Usa può contare su un’ampia platea di acquirenti: famiglie domestiche, Fed, fondi comuni e Etf, fondi del mercato monetario, fondi pensione, banche centrali estere, investitori privati all’estero e altri ancora».
La diversificazione della domanda rappresenta un fattore importante per la stabilità del mercato, soprattutto in una fase in cui il ruolo degli investitori internazionali è cambiato rispetto al passato.
Gli investitori domestici hanno assunto un ruolo centrale
La struttura del mercato dei Treasury si è infatti profondamente trasformata negli ultimi anni. Se durante la Grande crisi finanziaria del 2008-2009 gli investitori ufficiali esteri detenevano circa il 40% del mercato dei titoli di Stato americani, oggi la loro quota è scesa al 12%.
A dominare sono invece gli investitori privati domestici, che rappresentano ormai la maggioranza delle detenzioni.
«Come vediamo dal grafico, mentre gli investitori ufficiali esteri dominavano una volta circa il 40% del mercato dei Treasury Usa durante la Grande crisi finanziaria del 2008-2009, la loro quota è scesa al 12%, mentre gli investitori privati domestici rappresentano ora la maggioranza delle detenzioni», osserva Tognoli.
Un cambiamento che contribuisce a ridimensionare, almeno in parte, i timori legati a un’eventuale riduzione della domanda estera di debito americano. La platea degli acquirenti è infatti più ampia e diversificata rispetto a quanto spesso si ritenga.
«La domanda è quindi più diversificata di quanto molti pensino», conclude l’esperto.
La sfida per gli Stati Uniti resta comunque quella di conciliare una crescita economica ancora resiliente con un percorso di riequilibrio dei conti pubblici. Nel breve termine, la tenuta dei consumi e gli investimenti nell’intelligenza artificiale possono contribuire a sostenere l’economia. Ma con un deficit elevato e costi di finanziamento crescenti, un rallentamento inatteso rappresenterebbe un rischio significativo sia per la sostenibilità fiscale sia per i mercati finanziari.
