I mercati del credito hanno attraversato l’estate con una compostezza quasi incredibile. Le rinnovate tensioni nello Stretto di Hormuz, le interruzioni del traffico delle petroliere e le forti oscillazioni dei prezzi del petrolio hanno ripetutamente destabilizzato i mercati dei tassi, mentre il protrarsi della guerra in Ucraina ha fatto sì che il rischio geopolitico non sia mai scomparso del tutto dall’orizzonte. Eppure, come osserva Charudatta Shende, Head of Client Portfolio Management Fixed Income di Candriam, “gli spread investment grade in euro sono rimasti confinati in un corridoio notevolmente ristretto di circa 74-78 punti base, mentre l’high yield in euro ha oscillato tra circa 250 e 270 punti base”. Secondo l’esperto, “la calma non era data dall’assenza di shock, bensì dal rifiuto del mercato di rivalutarli”.
I fondamentali dietro la resilienza
Nonostante queste tensioni, c’erano validi motivi alla base di questa resilienza. “I fondamentali societari sono rimasti nel complesso solidi, in particolare nel segmento investment grade, dove gli utili, la liquidità e il livello di indebitamento hanno registrato risultati positivi rispetto alla posizione fiscale sempre più fragile di molti emittenti sovrani”, spiega Shende. “L’economia USA ha continuato a dimostrare una resilienza sufficiente a sostenere i ricavi e i margini. Il segmento high yield non ha registrato una performance altrettanto uniforme, ma il quadro relativo alle insolvenze è rimasto gestibile. Moody’s ha registrato un numero inferiore di insolvenze societarie nella prima metà del 2026 rispetto all’anno precedente, e il tasso di insolvenza dell’high yield, pari al 4,4%, è rimasto prossimo alla sua media di lungo periodo”.
Le pressioni su singoli emittenti, come ad esempio le difficoltà di rifinanziamento di Optimum (ex Altice USA), “sono rimaste finora proprio questo: pressioni su singoli emittenti, piuttosto che indicazioni di un ciclo generalizzato di insolvenze”, sottolinea Shende. “Le pesanti emissioni, nel frattempo, hanno continuato a trovare acquirenti poiché i rendimenti offerti dal credito rimanevano allettanti”.
La direzione del credito e il peso dei fattori fiscali
Qual è quindi ora la direzione del credito? “La nostra risposta rimane costruttiva, soprattutto per l’investment grade di qualità superiore, ma sempre più condizionata. Il carry non è più solo il risultato ciclico di tassi di riferimento temporaneamente elevati”, afferma Shende. “L’ultimo shock petrolifero ha aggiunto un premio di rischio inflazionistico episodico, ma le forze più profonde sono di natura fiscale e politica: l’elevato debito sovrano, il persistente ricorso al prestito pubblico, la frammentazione del commercio, la spesa per la difesa, gli interventi di adattamento ai cambiamenti climatici e la transizione energetica sono tutti fattori che probabilmente manterranno i premi a termine al di sopra dei livelli registrati nel periodo successivo alla crisi finanziaria”. L’esperto ricorda che “gli Stati Uniti hanno registrato un deficit federale prossimo al 6% nei primi dieci mesi dell’anno fiscale 2026, mentre il FMI prevede che il debito pubblico globale continuerà a crescere e a raggiungere il 100% del PIL entro la fine del decennio. Il rigore di bilancio rimane auspicabile dal punto di vista economico, ma difficile da realizzare dal punto di vista politico”.
Con l’aumento dei rendimenti dei titoli di Stato, crescono anche quelli delle società. “I rendimenti complessivi, pari a circa il 3,7% nel segmento investment grade in euro e al 5,5% nel segmento high yield in euro, rimangono interessanti”, evidenzia l’esperto di Candriam. “Anche la qualità dell’high yield è migliorata: il mercato in euro è ora composto per circa il 69% da titoli con rating BB. Al contempo, i consistenti afflussi di fondi comuni ed ETF hanno rafforzato la domanda. Di recente, il messaggio dei mercati primari è chiaro: gli investitori sono ancora disposti a finanziare le società su larga scala, a condizione di ottenere un income sufficiente”. Ma c’è una precisazione importante: “gran parte del rendimento attuale deriva dalla curva dei titoli di Stato piuttosto che da un ampio spread societario. Il livello di carry è interessante; la compensazione per il rischio di credito lo è meno”.
Quando il sostegno della politica monetaria perde autorevolezza
I mercati si sono ormai abituati a un contesto politico insolitamente interventista: frequenti dichiarazioni presidenziali, inversioni di rotta nella politica commerciale, operazioni di gestione del debito da parte del Tesoro e aspettative di attenuamento da parte della Feddi qualsiasi inasprimento significativo delle condizioni finanziarie. “Questo meccanismo ha sostenuto gli asset di rischio, ma la sua credibilità non è più indiscussa”, avverte Shende,. “Il Tesoro ha proseguito con i riacquisti di titoli a lungo termine, ma la gestione delle scadenze non può sostituire il controllo della curva dei rendimenti né la credibilità fiscale. Con i rendimenti a lungo termine elevati e i disavanzi già ingenti, un intervento può offrire solo un sollievo temporaneo”.
Selettività e posizionamento prudente
“Rimaniamo quindi ottimisti nei confronti del credito investment grade, pur mantenendo un approccio selettivo e una posizione prudente”, dichiara Shende. “Continuiamo a privilegiare i titoli con rating BB, il credito crossover e le emissioni subordinate di emittenti con rating investment grade. Manteniamo un atteggiamento cauto nei confronti dei mutuatari con rating CCC e B più deboli, il cui profilo di investimento dipende in misura eccessiva da condizioni di rifinanziamento favorevoli. Privilegiamo i settori difensivi nei comparti della sanità, delle telecomunicazioni e di alcune utility, distinguendo al contempo le infrastrutture regolamentate con rendimenti prevedibili dai progetti ad alta intensità di capitale che dipendono da una domanda non ancora comprovata”. Quanto al debito relativo ai data center, “non può essere accettato o rifiutato nel suo complesso: la qualità dei locatari, la struttura del contratto di locazione, il rischio di costruzione, la disponibilità di energia elettrica, le ipotesi di crescita e il valore residuo dell’asset devono essere valutati singolarmente”. In tutti i settori, conclude l’esperto, “privilegiamo le società che presentano piani di riduzione dell’indebitamento credibili, ricavi diversificati, marchi forti, flussi di cassa liberi ben definiti e la capacità di trasferire i maggiori costi sui clienti”.