I mercati del credito finanziario continuano a offrire rendimenti nominali ancora appetibili, ma il margine di errore per gli investitori si sta facendo sempre più sottile. A lanciare un messaggio di cautela è Romain Miginiac, Head of Research per le strategie Credit Opportunities di GAM, secondo cui gli spread creditizi, in particolare quelli delle Additional Tier 1 (AT1) Contingent Convertible bond (CoCo), si trovano su livelli storicamente molto contenuti. “Sebbene la qualità del credito delle istituzioni finanziarie sia migliorata significativamente nell’ultimo decennio, riteniamo che le valutazioni attuali lascino un margine di errore molto limitato e richiedano pertanto un approccio prudente”, sottolinea Miginiac.
Nonostante i bilanci delle banche appaiano solidi e la qualità degli attivi resiliente, il contesto di spread così compressi rende il comparto vulnerabile a improvvisi cambiamenti del sentiment. “I mercati del credito, e in particolare le AT1 CoCo, rimangono intrinsecamente ciclici”, avverte l’esperto. “La storia ha dimostrato più volte che gli spread possono ampliarsi bruscamente durante le fasi di maggiore avversione al rischio, anche quando i fondamentali sottostanti rimangono solidi”.
Il rischio di estensione e l’indicatore che preoccupa
Uno dei segnali più rilevanti monitorati dal team di GAM è il cosiddetto “rischio di estensione”, ovvero la percentuale di AT1 CoCo prezzate a perpetuità anziché sulla prima data di call. Attualmente, questo indicatore si attesta appena all’1%, vicino ai minimi storici. Secondo Miginiac, “durante le fasi di stress del mercato, questo indicatore ha storicamente raggiunto livelli prossimi al 100%, mentre nei contesti di mercato più favorevoli tende verso lo zero, riflettendo valutazioni sempre più elevate”. Il dato attuale, combinato con gli spread ridotti, spinge il gestore a mantenere un posizionamento difensivo. “A nostro avviso, questo indicatore, insieme agli attuali livelli degli spread, continua a sostenere un posizionamento prudente”, ribadisce il responsabile della ricerca.
La lezione del sell-off di marzo: volatilità rapida ma breve
Il valore di un approccio cauto si è visto concretamente nello scorso mese di marzo, quando i mercati hanno subito una fase di vendite diffuse. “Il nostro posizionamento difensivo si è rivelato vantaggioso durante la fase di sell-off del mercato a marzo, contribuendo a limitare la volatilità del portafoglio”, spiega Miginiac. Sebbene il ribasso sia stato di breve durata, “ha ricordato quanto rapidamente le valutazioni possano essere riprezzate quando il sentiment di mercato peggiora”.
Proprio per questo, la strategia di GAM punta a un equilibrio tra carry e liquidità. “Riteniamo pertanto che il portafoglio rimanga ben posizionato, in grado di generare un carry interessante mantenendo al contempo una significativa riserva di liquidità (dry powder), che potrà essere impiegata qualora gli spread creditizi dovessero ampliarsi e le valutazioni diventare più interessanti”, aggiunge Miginiac.
Utili bancari solidi ma fattori tecnici dominano
Sul fronte dei fondamentali, il settore finanziario continua a viaggiare a ritmo sostenuto. “Il settore finanziario ha continuato a registrare un altro trimestre di utili solidi, con risultati che hanno generalmente soddisfatto o superato le aspettative del consenso”, osserva Miginiac. “La capitalizzazione rimane robusta, la qualità degli attivi continua a essere resiliente e diverse banche hanno rivisto al rialzo la propria guidance per il resto dell’anno”.
Tuttavia, a tenere banco sui mercati sono soprattutto i fattori tecnici. La domanda degli investitori resta trainata dalla ricerca di rendimento nominale, con scarsa attenzione agli spread o alle clausole strutturali dei titoli. Anche l’attività primaria è stata contenuta, complice il periodo estivo e i blackout societari. Di recente, Standard Life ha emesso un titolo Restricted Tier 1 (RT1) denominato in sterline, ma secondo Miginiac “i titoli perpetui caratterizzati da spread di reset contenuti offrono generalmente una protezione strutturale più debole e, storicamente, hanno registrato ribassi più marcati durante le fasi di stress dei mercati”.
Compiacenza degli investitori e strategia in attesa
Nonostante questi segnali di fragilità strutturale, il mercato sembra guardare altrove. “Nonostante ciò, gli investitori sembrano in larga misura compiacenti rispetto a questi rischi, evidenziando sia la solidità degli attuali fattori tecnici di mercato sia la persistente preferenza per il rendimento nominale rispetto alle valutazioni e alle protezioni strutturali”, commenta il gestore.
In questo scenario, la linea di GAM resta invariata: prudenza e pazienza. “In questo contesto, continuiamo a mantenere un posizionamento prudente del portafoglio, preservando al contempo una significativa riserva di liquidità (dry powder) da impiegare per cogliere opportunità di investimento più interessanti qualora le condizioni di mercato dovessero deteriorarsi e gli spread dovessero nuovamente ampliarsi”, conclude Miginiac. Una strategia che, per ora, preferisce guardare alla finestra, pronta a entrare in gioco solo quando il prezzo dell’eventuale correzione diventerà più convincente.